山西证券-基础化工行业：维生素行业深度报告，13个主要维生素品种生产工艺与市场格局解析-200424

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　　投资要点：
　　维生素是动物体维持正常生理功能必不可少的物质。维生素是人和动物为维持正常的生理功能而必须从食物中获得的一类微量有机物质，种类繁多，现在被列为维生素的物质有30多种,已知与生物体健康有关的有20多种，本报告对常见的13个品种的生产工艺与市场格局进行了解析。
　　维生素行业多呈寡头垄断格局，中国为主要生产地。维生素行业进入壁垒较高，非本行业企业通常较难以进入维生素行业，各品种基本呈现寡头垄断格局，且行业集中度较高，其中维生素B1、维生素B2、维生素B6、维生素B7及维生素B9的CR3达到了70%以上。中国为维生素的主要生产国，2019年中国维生素产量达到34.9万吨，同比增长4.4%，占全球产量的77%；出口量为26.9万吨，同比增长6.7%，占同年国内产量的77%。
　　维生素行业下游以饲料为主，需求具备刚性特征，2020年国内需求有望回暖。维生素下游主要有饲料、医药化妆品及食品饮料三个应用方向，其中饲料行业需求占比最大，达到48%，医药化妆品及食品饮料行业需求占比分别为30%和22%。分品种看，多数细分品种下游应用中饲料占比大于50%，而维生素C用于饲料的占比非常小，主要应用于食品饮料行业。饲料行业稳定增长使得维生素行业需求具有一定的刚性特征，叠加2020年国内非洲猪瘟疫情影响面可能明显弱于2019年，且政策大力扶持生猪养殖行业脱困，国内猪饲料需求有望回暖，进而进一步拉动饲用维生素需求。维生素在饲料中的添加量很少，其成本占比仅为2%，因此饲料行业对维生素价格敏感度较低，维生素产品拥有很高的价格弹性。
　　新冠肺炎疫情对行业的影响目前主要存在于供给端。目前国内复工复产进度除部分服务业外已达到比较高的程度，维生素行业在国内的产线供应已基本恢复正常，但全球疫情仍未到达拐点，就目前而言国外产线受的影响较国内大，因此国外产能占比较大的品种（包括维生素A、维生素E、烟酸等）的开工受到较明显影响，价格有望维持强势。
　　投资建议。2020年全球维生素需求端在亚太地区非洲猪瘟疫情影响面变小的背景下有望得到进一步提振，而供应端受新冠肺炎疫情影响开工率下降，供需格局收紧，尤其是国外产能占比较大的品种，如维生素A、维生素E及烟酸等，价格有望继续上行。建议关注新和成（002001.SZ）、兄弟科技（002562.SZ）。
　　风险提示：
　　宏观经济不及预期风险，非洲猪瘟疫情蔓延风险，新冠疫情持续大范围扩张风险，下游饲料行业增速不及预期风险，其他不可抗力风险。