光大证券-海天味业-603288-2020年一季报点评：迎难而上，砥砺前行-200425

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　　◆事件：2020年4月24日，海天味业发布2020年一季报。报告期内，公司实现营收/归母净利润58.84/16.13亿元，同比+7.17%/+9.17%，扣非后归母净利润15.72亿元，同比+12.54%。公司业绩符合市场预期。
　　◆Q1任务达成率保持较高水平。海天历年Q1营收占比大致在28%左右，2020Q1实现营收占全年规划的26%，疫情冲击下完成率仅较往年低2pcts。（1）分产品看，酱油/蚝油/酱类分别实现营收34.8/9.6/7.3亿，同比+5.8%/+4.2%/+1.6%，增速较2019Q1同比变动-8.9/-20.4/-4.6/pcts。（2）分地区，东部/南部/中部/北部/西部实现营收11.5/10.0/12.6/14.2/7.6亿元，同比+1.2%/-8.9%/+16.6%/+4.1%/+23.8%。从经销商开拓来看，2020Q1东部/南部/中部/北部/西部分别净增29/63/89/77/43家。整体来看，公司加大对中/西部市场的开拓和渗透，且收效良好。（3）2020Q1，公司预收款（合同负债）降至25亿元，较2019Q4下降15.84亿元，继续为Q2任务进度的达成留有余量。截止4月中下旬，海天终端库存预计在2.5个月，已进入平稳状态。根据美味不用等数据，餐饮渠道营业门店稳步恢复至7成以上，综合库存水平、餐饮复苏进度以及预收账款情况，判断上半年任务有望完成率有望达成。
　　◆盈利能力稳定。（1）2020Q1公司销售毛利率为45.82%，同比/环比变动+0.04/-2.4pcts。公司毛利率的变动主要在于成本端Q1大豆（占原材料比重20%）价格上升近10pcts。展望全年，虽然面临的成本压力有所加大，但是结合公司对产业链上下游的定价能力以及技改带来的规模效应，预计全年毛利率继续稳定在45%左右。（2）2020Q1公司销售费用率/管理费用率为10.62%/1.10%，其中销售费用同比-1.41pcts，主要系疫情期间公司终端促销活动有所减少所致，预计全年有望继续通过结构优化将销售费用增速控制在5%左右。（3）综合来看，2020Q1公司销售净利率达到27.43%，同比+0.52pcts，创历年Q1的最高水平。
　　◆盈利预测和投资评级：考虑Q1公司经营稳健，餐饮渠道稳步复苏，维持公司2020/21/22年营业收入预测为226.7/268.8/314.9亿元，净利润预测为62.6/74.1/86.4亿元。预测2020/21/22年EPS为2.32/2.74/3.20元，当前股价对应2020/21/22年PE分别为55x/46x/40x，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：食品安全问题，宏观经济下滑，品类拓展不及预期。