华西证券-万泰生物-603392-2价HPV疫苗放量，化学发光试剂快速增长-200425

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　　2价HPV疫苗高速放量，抢占低年龄组市场。
　　国内HPV疫苗供不应求，存量和增量市场巨大。公司拥有首家国产2价HPV疫苗，优势显著。1）默沙东和GSK的HPV疫苗均为三针法接种，而公司为两针法，接种程序更简单。2）公司定价更低，每人份疫苗对应费用为658元，仅为GSK的38%、默沙东的17-27%。3）GSK和默沙东的HPV疫苗重点覆盖支付能力更强的一二线城市，而国产疫苗重点销售的三四线城市存在巨大空白市场，公司产品将实现高速放量。4）9-15岁低年龄组只能接种2价HPV疫苗，公司相对GSK具有明显优势，有望在低年龄组抢占主要市场份额。预计2020-2022年销量分别为250/500/800万支，销售额分别为8.23/16.45/26.32亿元，主要抢占低年龄组市场。9价HPV疫苗已进入临床2期，国产企业中研发进度领先；开发的新一代HPV疫苗与GSK签订1.34亿欧元里程碑付款合作开发协议，GSK已向公司支付第一批里程碑付款1100万欧元。
　　化学发光业务快速增长，新冠检测试剂出口。
　　2016年公司化学发光仪获批上市，累计销量达702台，进入200多家大中型医院，三级医院占比达45%。公司已有120多个化学发光试剂获得注册，2019年实现收入2.29亿元，同比增长136%。随着化学发光仪器销量增长和在研试剂获批，化学发光产品将实现高速放量。公司开发了化学发光、酶联免疫、胶体金、核酸四大技术平台的新冠病毒检测试剂，已有产品获欧盟CE认证，向多个国家出口。
　　投资建议
　　预计2020-2022年归母净利润分别为4.73/8.64/13.94亿元。预计2020年IVD业务净利润约为2亿元，可比公司平均估值49倍，对应市值98亿元；疫苗业务净利润约为2.7亿元，可比公司平均估值69倍，对应市值188亿元。合理市值285亿元，对应股价65.73元/股。首次覆盖，暂不评级。
　　风险提示
　　核心产品销售低于预期；新产品研发低于预期。