华西证券-宁夏建材-600449-税费优惠亏损缩窄，供给侧红利下，全年高弹性可期-200425

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　　事件概述。公司公布2020年一季报。2020Q1，公司实现收入3.79亿元，同比下降20.29%，归母净利润-1696万元，同比缩窄3800万元左右，实现扣非归母净利润-3662万元，同比缩窄3800万元左右。
　　疫情影响销量下滑，价格毛利同比上升。公司业绩基本符合我们预期。受疫情影响，2020Q1公司水泥熟料销量同比下滑25%左右至110万吨左右，估算售价同比上升15元/吨至275元/吨左右，但由于销量下滑，单位固定成本上升，公司吨成本同比提升13元/吨左右，吨毛利小幅上升2元/吨至54元/吨。
　　吨三费提升，税费优惠缩窄Q1亏损幅度。由于销量下降，公司单位管理费用增加，管理费用率同比上升5个百分点至20.9%，吨三费同比上升15元/吨至94元/吨。但由于增值税退税、社保减免金额增加，公司其他收益同比增加3100万元左右，同时由于确认亏损递延所得税，公司2020Q1所得税同比减少1400万元左右，从而使得亏损额同比大幅收窄。
　　区域供需改善，2020高弹性。由于Q1是西北水泥企业传统淡季，我们认为Q1业绩对公司全年业绩影响有限。我们认为宁夏、蒙西地区2020年供需格局将明显改善：1）电石渣水泥企业产能置换方案出台，提升内部错峰生产执行效率，并减少蒙西地区冲击，2）上峰水泥收购明峰萌成，中建材系企业在宁夏市场份额明显提高，当地集中度提升，而春节后，宁夏地区水泥价格在全国价格普跌背景下率先上涨20元/吨，判断冬季错峰执行到位，使得当地库存维持低位。目前宁夏银川地区高标水泥价格390元/吨，高出去年同期50元/吨，而随着供给侧红利逐步释放，价格上涨或只是刚起步。我们认为当前宁夏类似于2018年启动前的新疆，全年将拥有较大弹性。
　　投资建议。维持盈利预测不变，预计2020/2021归母净利润11.96/13.81亿元，同比增长55.5%，15.5%，对应EPS2.50/2.89元。维持目标价17.80元及“买入”评级。
　　风险提示。疫情持续时间超预期，环保限产弱于预期，系统性风险。