天风证券-宁夏建材-600449-业绩同比改善，西北多省供需共振-200426

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　　公司2020年第一季度实现营收3.79亿元，同比下降20.29%；归属上市公司股东的净亏损1696.01万元，去年同期净亏损5517.72万元，大幅收窄；扣非后归属净亏损3661.92万元，去年同期亏7458.38万元。
　　受疫情影响，一季度销量下滑符合预期。宁夏地区水泥行业Q1整体实现产量108.13万吨，同比下降28.61%，公司是本地龙头，熟料产能市占率第一，为37.39%，预计实际销量降幅在20-25%之间；Q1银川高标水泥均价为333.64元/吨，同比提高约22元/吨，Q1宁夏熟料价格为200元/吨。
　　Q1业绩继续亏损，同比大幅收窄。除价格贡献外，一季度业绩同时受益于增值税退税和社保减免金额增加，其他收益3359.1万元，同比增加3072.23万元。其他亮点包括，财务费用大幅下降69%，主因有息负债减少，报告期末短期负债2.43亿，去年同期3.33亿，一年内到期的非流动负债保持不变，长期借款1.59亿元保持不变；销售费用同比减少23%，主因销量下降，同时销量降幅和销售费用降幅接近，预计吨销售费用基本维持。此外，一季度报表还需关注，管理费用增加5.1%；报告期内购买约3亿银行理财产品，货币资金5.4亿，较年初减少35.55%；预付原燃材料款和预收货款增加，带来预付款项、合同负债较年初分别上升205.37%、87.88%。应收票据、应付职工薪酬、应交税费较年初分别下降43.01%、57.94%、32.25%，其他应收款较年初增加77.89%。
　　西北基建拉动水泥更为直接，2020全年看好基建。2020年宁夏重点建设项目80个，总投资2269亿元，年度计划投资510.4亿元，与2019年基本持平，重大基础设施项目21个，当年计划投资151.2亿元，总投资1044亿元，其中水利（5个），铁路（5个），公路（4个），市政（7个），近期包银高铁银川至惠农南段全面复工，去年12月完成可研批复，计划2023年建成通车。其他项目还包括中兰高铁、银昆高速太阳山至彭阳段、宝中铁路中宁至固原段扩能、银百高速宁夏段等。截至4月20日，全区重点交通建设项目复工率达100%。单位固定资产投资对水泥的拉动量，甘肃表现最为突出，比例0.76在所选区域中最大，其次为宁夏达到0.71，远高于全国平均0.33；单位交通固投对水泥的拉动量，宁夏表现最为突出，且较高于全国平均；单位建安消耗系数中，宁夏、甘肃、浙江均较为突出。
　　内蒙电石渣问题的进一步解决，标志西北供给格局逐步改善。2019-20年内蒙电石渣熟料参与错峰生产，无法错峰则采取“错峰置换”方式，有望类比新疆实现供给端可控、价格稳步增长，进而释放周边地区价格压力。近期宁夏众信建材发布调价函，叠加3月下旬宁夏涨价20元以及甘肃部分地区第二轮涨价超预期，我们看好价格弹性，将2020-21年盈利预测从9.30、9.56亿元调整为11.4、12.2亿元，对应PE为5.8X、5.4X。维持买入评级。
　　风险提示：西北投融资环境不及预期，公司产品销量低于预期，电石渣水泥价格不及预期，周边省份量价表现不及预期