华泰证券-健康元-600380-呼吸龙头，静待花开-200426

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　　业绩表现稳健
　　公司1Q20实现营业收入31.87亿元（-4.63%yoy），归母净利润2.80亿元（-8.39%yoy），扣非净利润2.81亿元（+1.66%yoy）。归母端增速为负主因政府补贴减少（1970万元vs1Q197495万元），公允价值变动净收益下降（-1138万元vs 1Q19392万元），在1Q19高基数与1Q20疫情影响下，公司扣非净利润仍旧实现正增长。考虑到：1）丽珠集团检测试剂盒走出国门；2）疫情影响原料药供给，价格上涨；3）布地奈德获批在即，公司全年利润增速有望冲击25%，我们维持20-22年EPS0.56/0.65/0.78元，维持目标价15.29-17.08元（对应20年PE 27.3-30.5x），维持买入评级。
　　疫情下经营指标基本稳定，偿还借款财务费用下降
　　1）1Q20公司毛利率为64.7%，同比下降1.9pp，净利率下降0.3pp，整体基本保持稳定；2）1Q20公司经营性净现金流同比下降13.2%；3）公司布局呼吸、单抗与微球三大研发平台，1Q20研发费用为1.61亿元，同比基本持平；4）1Q20偿还借款，财务费用下降（-2603万元vs去年同期2374万元）。
　　原料药大幅涨价，2020收入增长可期
　　1）1Q20丽珠集团实现扣非净利润4.03亿元（+ 22.6%yoy），考虑胶体金试剂盒满产满销，我们预计丽珠集团全年有望冲击25%的利润增速；2）7ACA于20年1-2月处于价格低位（350元/kg vs去年同期440元/kg），拖累1Q20业绩，3月跳涨至450元/kg（1Q19平均440元/kg），考虑到全球疫情情况，我们预计高价有望维持较长时间，全年实现约2.5亿净利润；3）1Q20美罗培南混粉保持快速增长（超30%），制剂基本持平，全年预计保持平稳增长。考虑到丽珠集团的试剂盒放量、7ACA价格上涨、呼吸产品线逐步放量，我们预计公司全年归母净利润增速有望冲击25%。
　　呼吸管线打造向上空间
　　公司为国内呼吸领域龙头，多项重磅产品卡位领先：1）复方异丙托溴铵吸入溶液2019.4获批上市，19年完成21个省的招标挂网（5亿销售峰值）；2）左旋沙丁胺醇吸入溶液2019.9获批上市，2019年完成14个省的招标挂网（10亿销售峰值）；3）布地奈德混悬液（销售峰值超20亿）当前处于现场检查阶段，预计2020年年中上市；4）异丙托溴铵气雾剂/溶液剂、布地奈德气雾剂、乙酰半胱氨酸吸入溶液申报生产；妥布霉素吸入溶液、富马酸福莫特罗吸入溶液、沙美特罗氟替卡松粉雾剂正在临床试验中；盐酸氨溴索获临床批件。DCF估值法下计算公司呼吸管线估值超50亿元。
　　风险提示：产品研发进展不及预期、核心产品降价的风险。