华创证券-海天味业-603288-2020年一季报点评：Q1稳健增长，危机即良机-200426

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　　20Q1业绩符合预期。20Q1公司实现营业收入58.84亿元，同比+7.17%，实现归母净利润16.13亿元，同比+9.17%，扣非净利润15.72亿元，同比+12.54%。经营活动净现金流4.14亿元，同比增长6.81倍，源于销售商品预先收到现金增加，现金回款51.29亿元，同比+15.33%，预收款25.14亿元，同比+93.98%，环比-38.66%，现金流情况良好，预收款保障后续增长。
　　疫情致餐饮渠道承压下实现增长。20Q1酱油/蚝油/调味酱分别实现收入34.84/9.63/7.31亿元，分别同比+5.81%/+4.23%/1.56%，疫情下仍保持稳健增长，根据渠道，疫情中家庭端渠道增速超30%，但因占比较小，整体实现增量有限；区域增长分化与疫情程度及餐饮占比相关，其中西部、中部保持高增，分别+23.82%/+ 16.57%，北部/东部分别+4.09%/ +1.21%，南部同比-8.91%。经销商净增加301家至6107家。
　　毛利同比基本持平，持续优化费用投放。公司Q1毛利率45.82%，同比基本持平，全年看预计毛利率保持约45%，源于疫情影响下部分原料价格上涨，增大投入应对疫情，资本性开支增加及非酱油占比提升。销售费用率同比-1.40pcts，源于公司持续坚持优化费用投放结构，及经销商自提致运费下降。综合看，净利率提升0.5pct至16.8%，非经常性损益同比减少约0.4亿，致扣非净利增速高于归母净利增速。
　　目标稳增彰显信心，疫情带来提份额良机。疫情致餐饮端压力显著，但公司仍目标稳增，我们认为一是为了确保三五规划实现，即每年15%以上的复合增长，二是危机亦是龙头份额提升良机，相较日本龟甲万50%以上的份额，公司份额仍有充分提升空间，所以把握机遇保增长。展望Q2，餐饮渠道压力预计环比好转，但较正常水平仍有差距，当前渠道库存高于正常，公司预计继续加大资金帮扶、协助经销商调货、出台针对性营销政策等去化库存，保持健康增长。
　　盈利预测及投资建议：公司作为龙头核心竞争力显著，疫情下虽有压力，但每次危机都是龙头提升份额的机遇。我们维持公司20-22年EPS预测2.35/2.77/3.25元，当前股价对应PE为54/46/39倍，考虑公司竞争壁垒强，疫情影响之下仍有能力稳健增长，上调目标价至138.5元，对应21年PE为50倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济增速下滑，渠道及新品拓展不及预期，食品安全问题等。