华西证券-浦发银行-600000-2019年度分红率重回30％，资产质量更加夯实-200426

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　　事件概述
　　公司公布2019年度财务报告：2019年末总资产7.01万亿元（11.39% YoY），存贷款分别同比增长12.4%、11.9%；实现营业收入1906.9亿元，同比增长11.6%；实现归母净利润589.1亿元，同比增长5.36%；净息差为2.08%，同比提升14BP；不良率2.05%（+13bps YoY/+29bps QoQ），拨备覆盖率133.73%（-21.15pct YoY/-25.8pct QoQ）；加权平均ROE为12.3%（-0.85pct YoY）;核心一级资本充足率和资本充足率分别为10.26%（+17bps YoY）、13.86%（+19bps YoY）。2019年度拟派发股利每股0.6元（含税）。
　　2020年一季报：总资产7.3万亿元（4.2% QoQ），存贷款分别较年初增长7.36%、2.59%；实现营业收入554.24亿元，同比增长10.66%；实现归母净利润173.61亿元，同比增长5.48%；不良率1.99%（-6bps QoQ），拨备覆盖率146.5%（+12.8bpsQoQ）;核心一级资本充足率和资本充足率分别为10.16%（-10bps QoQ）、13.72%（-14bps QoQ）。
　　分析判断:
　　整体上公司2019年度和2020年一季度的业绩较为平稳，其中营收端的表现较好，给予公司较大的不良资产处置和拨备增厚的空间。一季度末公司的不良率已经降至2%以下，在2019年加大确认进一步夯实基础后后续有望延续改善的趋势。同时未来在公司新的三年规划的引领下经营上也有望提质增效。另外公司提升2019年的派息水平，分红率重新回升至30%的水平。
　　2019年量价齐升营收高增长，业绩质量更加夯实
　　2019年公司实现业绩增速5.4%，增速同比提升2.3个百分点，业绩增速的回升主要是量价齐升营收增速明显提升以及成本费用增长放缓的贡献，在高营收增速的基础上公司加大了不良的确认和拨备的计提幅度，整体信用减值同比增长23.6%，增速同比提升超14个百分点，其中信用成本同比提升11BP。具体，息差同比提升了14BP，主要负债端成本的下降(同比下降22bp)和资产端结构调整的贡献（贷款占比同比提升4.3个百分点以及投资类资产恢复正增）。
　　2019年存款高增支撑资产规模扩张提速
　　2019年公司资产增速为11.4%，增速同比提升近9个百分点，资产扩张提速主要是2019年客户存款和可转债发行等负债助力，其中存款同比增长12.6%，增速同比提升5.5个百分点。存款日均余额占比同比提升2.5个百分点，结构上主要是增加了零售定期存款的吸收，同比增长39%，期末公司的定期存款的占比同比提升2.6个百分点至57.2%带动零售存款占比再创近几年的新高。
　　一季度业绩平稳，营收在非息收入贡献下实现两位数增长
　　一季度公司实现业绩增速5.5%，其中营收在非息收入高增的贡献下录得两位数增长，同时受益于一季度疫情影响成本费用支出的放缓公司拨备前利润增速录得18.3%，在此基础上公司加大了核销和拨备的计提力度，减值损失同比增长30%，拨备覆盖率较年初提升12.8个百分点。
　　资产质量在17年以来持续夯实质量和加大处置下2020年一季度末不良率降至2%
　　2019年末公司的不良率较三季度末提升29BP，主要是加大了不良的确认，期末关注类贷款占比环比下降了35BP,同时逾期率和逾期90天以上占不良贷款的比例均同比有明显的下降（逾期率同比下降20BP、逾期90天以上占不良贷款的比例同比下降20.5个百分点至64%）。但一季度公司的关注类贷款受疫情的影响又有明显的回升，较年初提升32BP至2.85%，但不良贷款率较年初下降6BP，预计主要是处置上加强的影响。
　　投资建议：稳健高增长有保障
　　我们预计2020年、2021年、2022年公司营业收入分别为2035.5亿元、2181亿元、2428亿元，同比增速分别为6.7%、7.1%、11.3%；归母净利润分别为615.3亿元、656.4亿元、717亿元，增速分别为4.5%、6.7%、9.2%。整体上公司的资产质量未来有望延续改善趋势，另一方面公司在2019年初制定的新的三年规划下经营驱动也将更加有力。目前股价对应2020年PB为0.55倍，估值较低主要是之前对资产质量的担忧，目前也低于行业整体水平，后续估值有望在资产质量持续改善下将有所回升，首次覆盖给予公司“增持”的投资评级。
　　风险提示
　　1）经济未来可能大幅下滑；
　　2）公司经营层面的重大风险。