天风证券-三友化工-600409-量价齐跌，景气见底-200426

《天风证券-三友化工-600409-量价齐跌，景气见底-200426（3页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《天风证券-三友化工-600409-量价齐跌，景气见底-200426（3页）.pdf（3页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　量价齐跌，一季度亏损
　　公司发布2019年报及2020年1季报，分别实现收入205.15亿元和40.22亿元，同比增长1.69%和-22.37%。实现归母净利润6.83亿元和-2.13亿元，同比下滑56.94%和210.8%。业绩符合我们预期。
　　疫情影响，产品价格下跌
　　19年公司净利润下滑主要是由于有机硅和粘胶短纤价格下跌。有机硅中间体19年均价降至15800元/吨降幅35%，粘胶短纤19年均价降至10613元/吨降幅16%。相应子公司分别减少净利润约8亿和4.2亿。1季度疫情影响下游停工时间较长，化工品库存上升导致价格普遍下跌。公司核心产品纯碱和粘胶短纤1Q均价分别同比下跌21.5%和21%，销量分别下滑5.7%和10.9%，因此09年1Q至今首次出现单季度亏损。公司计提1.08亿资产减值也是亏损的主要原因。
　　价格下跌公司19年毛利率20.1%同比下降6.6PCT，1Q毛利率15.9%同比下降3.96PCT。公司内部挖潜，纯碱和粘胶短纤19年成本分别同比降低0.87%和11.3%，毛利率明显高于可比上市公司。期间费用率14.16%同比降低0.12PCT，运营效率提升，存货周转率和应收账款周转率均明显提升。
　　2季度纯碱有望触底回升，3季度粘胶需求有望复苏
　　2季度化肥需求转淡，氯化铵价格降低有望带动纯碱开工率下降，根据百川盈孚数据，目前纯碱行业开工率79%处于近几年相对低位。根据中纤网数据，粘胶短纤价格跌至8600元/吨，创04年来新低，行业开工率仅64%创10年来新低，根据我们测算吨亏损超2000元/吨，大量二三线企业停产，行业集中度持续提升。粘胶短纤现价较内外棉分别低2900元/吨和4800元/吨，性价比优势突出。若3季度疫情得到控制，海外服装需求复苏，粘胶短纤价格有望企稳回升。
　　投资高峰已过
　　公司投资高峰期已经结束，经营性现金流净额保持快速增长，2019年接近10亿元。目前公司负债率仅54%，近10年低点。公司管理层明确提出未来将结合公司实际情况，提高现金分红率，有望提升公司估值。
　　买入评级：疫情导致需求下跌超预期，下调今年EPS并新增2022年预测分别至0.22/0.65/0.8元（原预测0.47元），现价对应PE分别为22.4/7.6/6.2倍。公司是纯碱、粘胶行业双龙头，产业配套完整，成本优势明显，目前PB0.92倍，明显低于化工板块和化纤板块估值，维持买入评级。
　　风险提示：疫情反复影响服装需求；环保和安全生产风险；棉花产业政策风险；原料价格大幅波动；