兴业证券-深信服-300454-短期财务出现波动，蓄势提升长期竞争力-200426

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　　投资要点
　　宏观环境对公司一季度主要经营数据产生负面影响。2020年一季度，公司实现营收约6.09亿，同比下滑5.12%。公司一季度执行新收入准则，售后技术支持等服务从一次性确认改为分阶段确认，这使得约2700万金额的收入延后确认。在同一口径下，公司一季度营收下滑幅度约为0.9%，基本持平。2020年一季度，公司归母净利润亏损约1.94亿，亏损额同比扩大。考虑到下游客户，例如政府、金融、运营商等客户IT支出具有很强的刚性、客户招标集中在下半年等因素，我们判断公司一季度财务表现并不会影响公司全年财务表现。
　　公司主动调整经销商体系，预收账款等指标有所弱化。一季度，公司下游经销商面临了较大冲击，公司主动向经销商退回预收的相关款项。这使得公司预收账款同比下滑约47%。预收账款的减少也影响了公司经营性现金流入。2020年一季度，公司销售商品、提供劳务收到的现金约5.99亿，同比下滑约25%，并且金额低于营收金额。同时，员工工资支出具有刚性，这使得2020年一季度公司经营性现金流量净额为-8.97亿，经营性现金净流出同比明显扩大。
　　稳扎稳打，新战略、新产品巩固公司长期竞争力。凭借多年高强度的研发投入，公司在信息安全、云计算等领域已经形成强大竞争力。公司紧密跟踪行业前沿技术和客户最新需求，不断推出新战略、新产品。2020年3月，公司全面升级云战略，从过去的超融合承载业务向数据中心全面云化转变。同时，公司新推出ARM架构超融合、深信服云计算平台、深信服云原生平台三大产品，满足客户国产化、开放化等新需求。
　　盈利预测及投资建议：我们调整了2020年至2022年公司EPS分别为2.22元、2.9元和3.85元，给予“审慎增持”评级。
　　风险提示：宏观环境持续恶化、行业竞争格局恶化、公司费用超预期增长