太平洋证券-长城汽车-601633-岁寒尽显管理优势，极端环境短期承压（太平洋汽车2020年战略推荐）-200426

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　　事件：公司发布2019年报及2020年一季报，2019全年实现营收962.11亿元，同比下滑3.04%，归母净利润44.97亿元，同比下滑13.64%，扣非净利润39.87亿元，同比增长2.52%。2020年一季度实现营收124.16亿元，同比下滑45.13%，规模净利润亏损6.5亿元。
　　19年销量逆势增长内功凸显，扣非净利实现正增长。公司2019年在国内乘用车销量下滑近10%的背景下，销量取得逆势增长，同时扣非净利润取得难能可贵的正增长，管理及体制优势凸显。全年分季度来看，经营质量逐步改善，其中Q4单车营收提升至10万左右，环比Q3提升10%左右，单车净利润在三季度恢复到6000元左右，毛利率保持稳定。此外皮卡新品炮超市场预期，全年表现可圈可点。
　　Q1极端背景短期承压，海外汇率波动拖累业绩。一季度因特殊事件影响，销量出现40%以上的大幅下滑，成本摊销压力凸显，此外一季度极端背景下公司并未采取员工降薪，且对经销商的支持力度加大，短期单季业绩出现亏损。海外俄罗斯子公司因汇率与前期投资之时相比波动较大，带来外币折算账面损失4.7亿，对业绩带来一定的拖累。
　　全新产品周期即将开启，逆势全球扩张彰显信心。预计从2020下半年开始公司将逐步推出全新平台产品，借机开启新一轮产品周期，届时重磅车型全新一代产品也将耀世推出，在在外观、内饰、油耗、性能及科技配置方面均有全面升级，其市场表现值得期待。公司的全球化逆势扩张进程加速推进，预计今年将陆续收购印度、泰国工厂，辐射印度、中东、东南亚、澳洲等区域，全球布局如虎添翼，逆势扩张也彰显了公司对未来发展的信心。
　　投资建议：由于特殊公共事件影响，公司一季度业绩短期承压，但随着国内疫情逐步缓解，未来销量及业绩将有望进一步改善。公司作为自主品牌的强势品牌，兼具韧性与弹性，太平洋汽车2020年将继续战略推荐长城汽车，我们预计公司20年/21年归母净利润分别为40亿元/58亿，维持“买入”评级。
　　风险提示：汽车行业销量低于预期，降价促销幅度大于预期