中信证券-中际旭创-300308-2019年年报暨2020年一季报点评：疫情不改业绩复苏趋势，内外兼修奠定成长基础-200427

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　　核心观点
　　公司2019年营收/归母净利润/扣非归母净利润47.58/5.13/4.30亿元，同比7.73%/-17.59%/-27.21%，与业绩快报披露基本一致；2020Q1营收/归母净利润/扣非归母净利润13.26/1.54/1.35亿元，同比+51.44%/+54.43%/+37.28%，疫情影响下业绩略超预期。展望2020年，北美400G需求逐渐提升，国内5G建设稳步推进，公司于内控制成本提升产能，于外投资收购完善布局，业绩复苏，成长可期，维持“增持”评级。
　　数通市场：400G需求逐渐提升，收入回归快速增长。2019年，北美和国内主要云厂商资本开支、数据中心建设恢复，公司凭借良好的交付能力和高性价比的解决方案等优势，40G/100G产品份额维持，季度间的收入环比增长；400G产品积极配合北美重点客户早期部署，小批量出货业内领先；公司持续加大产品研发，2019年研发投入4.46亿元，占收比9.37%，相比2017/2018年的5.49%/6.59%大幅提升，完成了800G产品预研，并对400G硅光芯片工艺进行了优化、改进和投片。2020Q1，得益于400G需求逐步提升、100G需求保持稳定，公司相关收入同比大幅增长。2020年，公司有望进一步抓住北美市场400G上量和100G需求平稳的市场机会，巩固海外市场份额和提高产品收入。
　　电信市场：5G建设稳步推进，市场份额有望提升。2019年，国内5G建设稳步推进，公司继续深入布局前/中/回传光模块市场，多个系列规格导入主设备商客户，其中25G前传光模块出货量位居前列，100G/200G等相干光模块先后进入市场。2019年末，公司继续在主设备商2020年5G招标中继续取得较好份额。2020Q1，得益于5G建设投入带来产品需求增长，公司相关收入同比大幅增长。2020年1月，公司拟现金收购成都储翰科技不少于51%股份，储翰科技在国内电信光模块领域积累丰富，拥有相对完整的光电产业链和相对丰富的产能，收购整合后有望形成产品（数通+电信）/市场（国内+国外）/能力（低成本采购+大规模制造+强市场销售）等多方面互补，大幅提升公司整体竞争能力。
　　能力建设：推进募投项目提升产能，持续产业链投资完善布局。对内，公司稳步推进募投项目建设，严控成本提升效率：2019年，公司“400G光模块研发生产项目”“安徽铜陵光模块产业园”（预计2021年4月30日可用，达产后年产能50万只400G光模块）等募投项目顺利推进，产品交付和生产效率得到提升；同时，公司降本措施更为严格，物料成本、良率和制费等显著改善；另外，公司积极实施第二期员工持股计划，力图绑定核心人才实现长期正向的激励机制；2020Q1，公司积极制定防控措施，全力组织复工复产，疫情影响相对有限。对外，公司持续开展产业链投资，完善公司战略布局：2019年，公司出资3460万元增资“宁波创泽云投资”（投向光通信领域）、3000万元共同设立“浙江容腾创投”（投向5G产业生态）、3000万元投资入伙“陕西先导光电集成科技投资”（投向光电半导体领域）。
　　风险因素：云厂商CAPEX低于预期；5G光模块需求低于预期；市场竞争加剧；技术路径风险；募投项目落地不及预期；收购整合储翰科技不确定性等。
　　投资建议：展望2020年，北美400G需求逐渐提升，国内5G建设稳步推进，公司于内控制成本提升产能，于外投资收购完善布局，业绩复苏，成长可期。考虑到海外疫情不断扩散影响，略微下调2020/2021年归母净利润预测为8.41/11.07亿元（原值为9.16/11.97亿元），新增2022年归母净利润预测为14.20亿元，最新股本下对应2020/2021/2020年EPS分别为1.18/1.55/1.99元，维持“增持”评级。