安信证券-阳光电源-300274-业绩符合预期，光伏逆变器出口大增-200427

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　　■事件：阳光电源公布2019年年报，报告期内公司实现营收130.03亿元，同比增长25.41%；实现归母净利润8.93亿元，同比增长10.24%；实现扣非后归母净利润9.05亿元，同比增长29.40%；经营活动产生的现金流量净额24.80亿元，同比增长1271.29%。其中，2019Q4实现营收58.19亿元，同增23.18%，环增113.83%；实现归母净利润3.38亿元，同增67.03%，环增52.46%。
　　■逆变器出口大幅增长，对冲国内需求下滑：受2019年国内光伏装机下滑影响，公司国内逆变器出货受到一定影响，但受益海外需求快速增长，公司逆变器出口取得较大增长。报告期内，国内业务实现营收97.32亿元，同比增长8.28%，营收占比下滑至74.84%，海外业务实现营收32.72亿元，同比大幅增长136.77%，营收占比提升至25.16%。分业务来看，电站系统集成实现营收79.39亿元，同比增长35.30%，毛利率15.89%，同比下滑3.15pcts；光伏逆变器出货17.1GW，同增2.4%，其中国内出货量8.1GW，同比下滑31.9%，国外出货量9GW，同增87.5%，光伏逆变器实现营收39.42亿元，同增6.99%，同时受益海外出货大幅提升，毛利率提升1.32pcts至33.75%；储能系统取得较大进展，营收达到5.43亿元，同比增长41.77%。
　　■逆变器出口多点开花，系统集成海外业务取得突破：公司是国内最早从事逆变器产品研发生产的企业且龙头地位稳固，国内市占率30%左右，连续多年保持第一，国外市占率15%左右，已批量销往德国、意大利、澳大利亚、美国、日本、印度等60多个国家。目前公司已在全球建设了20多个分公司，50多个售后服务网点，海外市场发展多点开花。除美国、欧洲、日本、澳洲、印度等传统市场以外，2019年美洲发货超3GW，巴西、智利、越南均取得市占率第一的成绩，东南亚整体保持30%以上的份额，同时开发了巴基斯坦等新兴市场，在中东、北非、南非等新兴市场也设立了子公司和售后服务点。同时，公司不断推出新品，2019年公司发布了全球最大功率的1500V组串逆变器SG225HX，具有少投资、多发电、高防护、低运维等性能优势，堪称平价上网利器；针对分布式，公司推出了全新一代SG33/40/50/100CX系列组串逆变器，具有“n+1”灵活配置、智能调节功率因数、智能风冷散热等优势；面向海外市场日益升级的需求，公司有针对性推出多款新品，覆盖户用、工商业、大型地面电站等市场。2019年，系统集成海外业务取得突破，深入越南、澳洲、韩国、菲律宾、印尼、智利市场的同时，新开拓了巴西、印度、孟加拉、南非市场，在多个国家地区实现破冰。
　　■储能业务高增长，享受广阔市场空间：2019年公司储能业务持续快速增长，实现营收5.43亿元，同比增长41.8%，产品型谱持续优化，覆盖0.5C到4C的能量型、功率型等各类储能应用场景需求。截至2019年底，公司储能产品及系统深度参与的全球重大储能系统集成项目超过900个，在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域拥有广泛的应用经验。从行业角度看，随着新能源发电占比的提升、智能电网建设的推进，储能市场将进入到高速发展期。公司拥有全球领先的新能源电源变换技术，覆盖核心设备及系统解决方案，通过自有的技术储备和提前布局，公司将持续受益于行业增长。
　　■投资建议：我们预计公司2020-2022年的收入分别为164亿、207亿、251亿，净利润分别为12.21亿、15.78亿、19.57亿；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为12.6元。
　　■风险提示：光伏装机不及预期，行业竞争加剧等。