平安证券-恒生电子-600570-提效控费效果显著，业务条线重构强化长期竞争力-200427

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　　投资要点
　　事项：
　　公司公布2019年报。全年实现营收38.72亿元，同比增长18.66%；归母净利润14.16亿元，同比增长119.39%；扣非后8.90亿元，同比增长72.54%。EPS为1.76元。拟每10股派现5.3元，送红股3股。
　　平安观点：
　　经营稳健，提效控费效果显著：公司全年营收增长18.66%，增势可谓良好，表明经营状况稳健。尽管收入端增速低于我们的预期，但提效控费效果显著，人员规模仅微幅增长3.3%，销售/管理/研发三项主要费用的增速均显著低于收入，相应期间费用率大幅下降近7ppt，从而扣非归母净利润大增72.54%。此外，得益于资产相关的投资性增值收益大幅增加，归母净利润增长近120%，显著高于扣非利润增速。公司经营性现金流状况正常，14.27%的增速与营收基本匹配。综合而言，公司在稳健经营的前提下，通过控费提效显著提升了盈利能力。
　　顺应行业发展趋势，重构业务条线：除各项业务稳步推进外，2019年公司的另一项工作要点是将业务条线按“6纵6横”进行重构，并据此调整组织架构。其中，“6纵”指大零售业务（财富管理、经纪业务）、大资管业务（资产管理、机构服务）、交易所与监管科技、银行与产业金融6大纵向业务领域；“6横”指技术中台、数据中台、业务中台三大中台以及数据服务、基础设施、生态服务三大服务，构成6大横向基础服务领域。上述调整主要针对IT系统微服务化、在线化的趋势所作出，应可加强公司的客户服务能力及长期发展能力。
　　重构后，公司传统业务重新划分为大零售IT业务（原财富业务及剔除机构柜台的经纪业务）、大资管IT业务（原资管业务及机构柜台业务）、银行与产业IT业务（原银行业务以及交易所业务中的产业与供应链金融业务）、数据风险与基础设施业务（数据中台业务、内控合规业务、交易所业务中的金融基础设施及地方交易所业务）四大类。根据新的业务统计口径，2019年银行与产业IT业务增长最快，增速为27.53%，其余3类传统业务及创新业务的收入增速均大体维持在16%~18%的区间。
　　2020全年乐观，长期前景看好：对于2020年，我们预计来自新三板改革、科创板业务发展、银行理财子设立、公募基金投顾试点、MOM产品推出、股指期权扩容、资管新规相关改造等方面的需求将继续释放，资本市场改革相关需求呈现多点开花的局面，且金融上云、区块链落地、智能投研推广等方面有望显著提速，创新业务或出现显著进展。而且，资本市场开放正在促使支付能力更强的外资机构加速入华，这将为恒生带来新客户，扩大业务拓展空间，利好长期扩张。
　　盈利预测与投资建议：结合公司财报、经营计划以及对行业趋势的判断，我们对2020-2022年盈利预测进行调整，预计营收分别为46.62、56.82、69.56亿元，三年均保持略高于20%的增长；归母净利润分别为12.44、15.52、19.26亿元，同比增长-12.1%（19年非经常性的投资类收益形成高基数）、24.8%、24.1%；EPS为1.55（-0.05）、1.93（-0.08）、2.40（新增）元，对应4月24日收盘价（94.71元）的P/E为61.1x、49.0x、39.5x。我们对公司2020年的成长表现持乐观态度，更加看好长期配置价值，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：
　　1）金融机构IT预算不及预期。金融机构IT投入对应公司订单来源，若客户IT预算增长疲弱，将拖累公司业绩，尤其新冠疫情对经济和资本市场形成冲击，该风险有所加大。
　　2）金融科技发展与普及受阻：金融科技仍属新事物，技术仍未成熟，且其应用可显著改变金融风险的特征，如其技术发展和应用普及受阻，将阻碍公司相应业务的开展。
　　3）金融监管政策的不确定性。金融行业受监管政策的影响要远大于多数行业，如金融监管过于严厉，将限制产品服务创新及相应业务开展，在需求端抑制相应IT业务增长。