华泰证券-中国电影-600977-受疫情影响业绩承压，静待行业回暖-200427

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　　19年扣非后归母同增1.1%，受疫情影响20Q1亏损，下调评级至增持
　　19年营收90.68亿元，同增0.34%；归母净利10.61亿元，同减28.99%，主要因2018年同期投资收益高基数，略低于我们预期（前次预测12.08亿元）；扣非后的归母净利同增1.1%拟每10股派发现金红利3.18元（含税）。20Q1受新冠疫情影响营收2.58亿元，同减88.39%；归母净利-2.27亿元。结合19年年报和20Q1季报，考虑疫情影响，行业恢复正常产能的时间点仍有较大不确定性，我们调整公司20~21年净利为1.36/11.64亿元，20~22年EPS为0.07/0.62/0.71元，降低评级至增持。
　　19年发行业务下滑，影视制片制作收入增长较快但毛利率大幅下滑
　　公司19年影视制片制作收入同增16.91%至8.45亿元，主投的《流浪地球》等影片表现亮眼。电影发行业务收入下降4.35%至47.61亿元，同时受宏观经济影响广告市场需求减弱，银幕广告平台签约影院及银幕数量大幅减少。电影放映业务收入同比增长4.72%至19.09亿元，影视服务业务收入同比增长5.23%至14.86亿元。19年公司毛利率小幅下滑0.7pct至21.59%，主要因19年影视制片毛利率明显下滑，同时收入占比较大且毛利率相对较高的电影发行业务收入下滑。期间费用率方面，总体基本稳定。
　　20Q1受疫情影响影片延期，等待恢复，但项目储备丰富
　　19年公司主导或参与出品并投放市场的各类影片共23部，主导或参与发行国产影片564部。2020春节档参与出品的热门影片《夺冠》、《唐人街探案3》、《急先锋》受疫情影响档期延后。公司后续内容储备丰富，《封神》、《美人鱼2》等影片处于后期制作状态，多部电视剧、网剧待播出。
　　影院及银幕数量稳步扩张，控股影院单银幕票房远超行业
　　2019年公司控股影院新增11家，新增银幕89块，累计拥有营业控股影院合计139家，银幕1,026块。控参股院线新加盟影院178家，新增银幕960块，累计影院3,009，银幕18,331块。2019年公司总体银幕市场占有率为26.3%。2020年尽管受到疫情影响，公司仍然计划投资建设控股影院10家左右，新增银幕约80块。19年公司单银幕产出受影院区域密度提升有所下滑，但控股影院的单银幕票房依然远超行业平均水平。
　　账面资金充裕，抗风险能力强，但考虑复工不确定性降低评级至增持
　　公司2019年经营性现金流净流入19.48亿元，期末现金及现金等价物余额83.3亿元，20Q1账面货币资金72.15亿元。疫情导致公司及行业所有业务基本停滞，但固定成本仍在支出，2020年经营压力增大。但同时公司作为行业龙头抗风险能力较强，资金充沛，疫情之下有望推动行业集中度提升。我们预计复工时间窗口最快在5-6月，行业逐步向正常恢复可能在7月，行业全年正常经营时间约在半年左右。综上我们下调20-21年盈利预测至1.36/11.64亿元（前值为13.35/14.03亿元，调减89.81%/17.06%）。20-22年EPS为0.07/0.62/0.71元，降低评级至增持。
　　风险提示：影院复工时间不及预期、观众观影需求恢复不及预期。