中泰证券-天味食品-603317-点评报告：预收款显著增长，终端需求旺盛-200428

《中泰证券-天味食品-603317-点评报告：预收款显著增长，终端需求旺盛-200428（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-天味食品-603317-点评报告：预收款显著增长，终端需求旺盛-200428（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　投资要点
　　事件：2020Q1公司实现营业收入3.36亿元，同比增长9.83%；实现归母净利润0.77亿元，同比增长4.75%；实现扣非后归母净利润0.71亿元，同比增长13.19%。
　　现金流大幅增长，终端需求旺盛。2020Q1公司销售商品收到的现金为4.68亿元，同比增长30.54%。2020Q1末预收款环比期初增加0.67亿元，主要系公司复工复产推迟，客户订单积压。我们计算[2020Q1收入+（2020Q1末预收款-2019末预收款）/1.13]/[2019Q1收入+（2019Q1末预收款-2018末预收款）/1.16]-1得出还原预收款变化后一季度收入同比增长26.89%。现金流和预收款表现良好，反应了终端动销旺盛，经销商打款积极。渠道反馈一季度末公司库存处于正常偏低的水平，后续有望逐渐恢复。
　　火锅底料和川菜调料保持增长，电商渠道爆发。2020Q1公司调味品收入同比增长9.21%。分品类看，火锅底料、川菜调料、香肠腊肉调料、鸡精、香辣酱、其他收入分别增长4.03%、15.51%、-55.06%、38.18%、-1.45%、-35.76%，占比分别为40.48%、52.96%、0.53%、3.25%、1.95%、0.84%。分渠道看，经销商、定制餐调、电商、直营商超、外贸、其他分别增长11.27%、-69.54%、109.11%、92.34%、-15.67%、-31.84%。经销商收入放缓主要系2-3月受疫情影响，部分农贸终端关闭；定制餐调大幅下降，主要系疫情期间连锁餐饮客户关闭；电商及直营商超在疫情期间大幅增长。分地区看，西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南、出口收入分别增长21.26%、6.61%、33.33%、25.64%、-23.64%、-50.89%、45.46%、-13.46%，华北及东北出现下滑，主要系距离四川基地较远，疫情期间运输受影响。2020Q1公司净增加经销商138家，西南、华中、华东、西北、华北、东北、华南分别净增加10、34、22、12、7、9、44家。
　　提价推动毛利率提升，一季度费用投放减少。2020Q1公司毛利率同比提升0.66个pct至40.39%，主要系2019H2辣椒等原材料成本上升后，公司于2019年12月对老坛酸菜鱼调料等主力产品进行提价。2020Q1公司销售、管理、研发、财务费用率同比-0.12、0.13、0.11、-0.31个pct至9.43%、4.11%、1.75%、-0.56%。销售费用率下降主要系市场投放费用减少，我们预计旺季前将逐步加大投放。此外，一季度投资收益同比减少219万元。综合来看，2020Q1销售净利率下降0.98个pct至23.05%。
　　动销有望保持良性，30%收入增长目标彰显信心。一季度尽管受疫情影响，但难掩公司旺盛的终端需求。二季度在国内疫情尚未平复，国外疫情持续发酵的背景下，我们认为餐饮渠道的恢复情况仍需观察，家庭端对于火锅底料和川菜调料的需求依旧旺盛。同时，疫情后餐饮将面临一轮洗牌，公司餐饮渠道有望迎来发展良机，依靠大红袍加速开拓小B客户。全年来看，公司营收目标同增30%，净利润同增15%，体现了快速发展的信心。
　　盈利预测：公司作为复合调味料龙头，有望实现高于行业的增长。一方面，公司在西南地区持续推进渠道深耕，完善商超、餐饮等渠道布局；另一方面，公司快速开拓省外新兴市场，加速拓展经销商团队。此外，公司持续开拓定制餐调渠道，依靠自身的产品力拓展大中型客户。我们预计公司2020-2022年收入分别为22.76、29.77、39.27亿元，归母净利润分别为3.43、4.59、6.29亿元，EPS分别为0.83、1.11、1.52元，对应PE为59倍、44倍、32倍。考虑到公司中长期的成长空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格波动的风险；冠状病毒扩散风险；食品安全风险