华金证券-事件点评：工业企业业绩边际改善，但需求端恢复速度相对缓慢-200427

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　　投资要点
　　事件：统计局2020年4月27日公布了我国2020年1-3月工业企业经营业绩数据，全国规模以上工业企业实现利润总额7814.5亿元，同比下降36.7%；全国规模以上工业企业实现收入总额19.86万亿元，同比下降15.1%。3月当月，规模以上工业企业实现利润总额3706.6亿元，同比下降34.9%。
　　点评：3月份，伴随工业企业复工复产推进，收入和利润等主要业绩指标边际改善；但比较来看，可能工业企业下游需求依旧相对疲软，疫情之后工业企业需求的恢复远远落后于供给的恢复；从产成品库存增速较大上升或许可见一斑。展望来看，一方面，我们认为，伴随国内工业生产运转基本正常化、及国内需求的逐渐恢复，工业企业业绩指标或将继续边际改善；但另一方面，也需要正视工业企业需求端恢复遇到的困难，尤其是外需变化和石油价格剧烈波动都增加了更多变数，未来或亟待更多精准有效的财政政策出台，而行业业绩继续分化或许也在所难免。
　　1、受工业企业生产逐渐正常化影响，3月工业企业业绩增速降幅有所收窄。3月份，伴随工业企业生产逐渐趋于正常化、工业产品销售回暖，企业收入和利润呈现一些积极变化；当月规模以上工业企业实现利润总额同比下降34.9%，利润增速降幅较1-2月收窄3.4个百分点；同时，当月工业企业实现收入同比下降14.5%，较1-2月收窄3.2个百分点。从利润率比较来看，1-3月工业企业利润率为3.94%，较1-2月利润率提升0.4个百分点；但较去年同期利润率5.31%依旧下降1.37个百分点，降幅26%，与1-2月利润率同比降幅相当。
　　2、与工业增加值3月同比大幅回升相比，工业企业业绩改善幅度有限，工业企业下游需求端的恢复速度较供给端明显更为缓慢。3月份，规模以上工业增加值同比实际下降1.1%，降幅比1-2月收窄12.4个百分点；比较而言，3月份工业企业收入同比降幅较1-2月收窄3.2个百分点、工业企业利润同比降幅较1-2月收窄3.4个百分点，工业企业业绩改善程度明显小于工业增加值改善程度。而一般来说，工业增加值改善更多代表供给端的变化，而工业企业业绩改善则更多代表下游需求端的变化；基于此，或许可以认为，当前工业企业下游需求端的恢复速度是明显落后于供给端的恢复。
　　3、分门类来看，制造业3月利润降幅有所收窄，但采矿业和公用事业利润降幅反而有所扩大。1-3月份，采矿业实现利润总额881.4亿元，同比下降27.5%；制造业实现利润总额6079.6亿元，下降38.9%；公用事业实现利润总额853.5亿元，下降28.6%。比较而言，三大门类中，仅制造业3月利润增速降幅较1-2月收窄3.8个百分点，而采矿业、公用事业3月利润增速反而较1-2月降幅有所扩大，分别扩大6.4个和5.4个百分点。其中，制造业中的先进制造业利润改善又更为明显些；3月份，高技术制造业利润实现同比增长0.5%，1-2月份为下降37.1%；战略性新兴产业利润下降9.1%，1-2月份为下降39.8%。
　　4、3月行业利润变化出现分化；多数行业利润有所改善，但依旧有约1/3的行业利润降幅扩大。3月份，41个工业大类行业中，28个行业利润增速比1-2月份加快或降幅收窄，其中8个行业利润实现增长，比1-2月份增加4个。利润上升的8个行业分别为燃气、黑色金属采选、电子制造业、烟草、造纸、农副食品加工、酒水饮料制造、非金属矿采选等；利润改善幅度最高的行业依次为电子制造业、运输设备制造业、仪表仪器制造业、黑色金属采选、燃气等，其中，电子制造业3月利润同比增长19.5%，而1-2月利润同比降幅87%，利润增速同比回升106.5个百分点。
　　5、产成品存货明显增长，可能存在一定的库存问题。3月末，规模以上工业企业应收账款14.04万亿元，同比增长7.3%；产成品存货43829.7亿元，增长14.9%；比较1-2月应收账款同比增长12.2%、产成品存货同比增长8.7%；可能来说，3月应收账款周转有所改善，但产成品库存问题反而有所加剧。我们认为，产成品库存增加可能一定程度上反应了下游需求依旧较为疲软，应收账款周转或许可以通过宽松的货币政策予以改善，但产成品库存问题可能需要倚赖国家更为精准有效的财政政策支持。
　　风险提示：经济超预期下行、政策不达预期、疫情蔓延超出预期、海外风险等。