国金证券-金洲管道-002443-毛利水平再创新高，受益油气管道加速建设-200427

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　　业绩简评
　　2019年营收50.49亿元，同比+5.02%；归母净利2.75亿元，同比+44.23%；扣非归母净利2.16亿元，同比+63.95%，业绩超预期；每股派息0.3元，股息率5.0%。2020Q1营收7.19亿元，同比-31.41%；归母净利0.43亿元，同比+1.07%；扣非归母净利0.38亿元，同比+92.13%。
　　经营分析
　　盈利能力持续提升，毛利、净利率水平再创新高。公司坚持中高端管材市场差异化、精品化战略，2019年管道销售量95.64万吨，同比+4.59%，主要管道品类中，镀锌钢管、钢塑复合管、螺旋焊管、直缝埋弧焊管收入增速分别为-0.8%/25.5%/ 22.0%/38.5%，毛利率11.2%/25.6%/17.6%/ 16.4%，同比+1.6/ +0.5/+2.0/-1.8pct，由于原材料成本下降，镀锌钢管收入下滑但毛利水平显著提升，同时高毛利的钢塑复合管、螺旋焊管、直缝埋弧焊管等中高端能源输送用管占比提高，带动整体毛利率同比+2.1pct至15.1%，净利率同比+1.5pct至5.8%，均达到历史最高水平，为2019年业绩增长主动力。2020Q1受疫情影响销量、收入大幅下滑，但盈利能力持续提升，毛利率、净利率分别同增1.1/2.1pct至14.1%/6.7%。
　　Q1费用率与回款良好，半年报预增2.3-2.8倍。2019、2020Q1销售+管理+财务费用率分别为6.0%、5.7%，同比+0.8/-1.7pct。公司资产结构不断优化，Q1资产负债率降至28%，财务费用占比连续八个季度降低。一季度应收款回款良好，信用减值损失增加收益0.15亿元，为Q1业绩增长主因。公司预计2020H1归母净利润同比增长230%-280%，主要系湖州金洲石油天然气管道公司征收资产将于Q2产生2.2亿处置净收益。
　　坐享油气管道加速建设红利，管材需求有望持续释放。国家管网公司正加速重组，“三桶油”旗下21家公司已成为首批纳入资产，其正式运营后将加快推进油气管道建设计划。我们预计到2025年天然气管道投资近万亿，带动相关管材投资近5000亿元，公司作为国内配套最为齐全的油气管道制造企业之一，将充分受益油气管网加速建设带来的管材需求。
　　投资建议
　　考虑到20年确认资产处置收益2.2亿、国家管网公司成立后大规模管道建设或有滞后，我们预计公司2020-2022年EPS 0.92（上调31%）、0.68（下调25%）、0.83元，对应PE 7/9/7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　疫情后复产进程缓慢，管道建设速度不达预期，行业低价竞争毛利率下降。