光大证券-中海物业-2669.HK-投资价值分析报告：以更加积极的姿态，迎接市场竞争-200427

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　　◆二十四年发展历程，老牌央企物管再出发
　　中海物业成立于1986年，隶属于中国建筑旗下中国海外集团。截止19年底，公司业务分布于中国104座主要城市，服务项目806个，服务面积1.51亿平方米。
　　公司董事会结构稳定，成员均长期在中海集团内任职，具备丰富的行业经验，有助于集团内部资源整合。2020年2月11日起，颜建国辞任公司董事会主席兼非执行董事，由张贵清担任公司董事会主席兼执行董事。
　　◆对外资源整合，对内优化管理，外拓势头初显
　　16-19年，公司在管面积由9350万平米提升至1.5亿平米，年复合增长率17.4%，总收入由25.6亿港元提升至54.7亿港元，年复合增长率28.7%。19年首次外拓，新增外拓合约面积1504万平米。基础服务：16年以来，公司削减中后台人员，有效降低期间费用率。16-19年，期间费用率由10%下降至5.7%；增值服务：16-19年，增值业务复合增长率40%，18、19年连续两年增速超过50%。随着经营范围扩大，毛利率下行，未来有望稳定在30%左右。
　　◆母公司有力支撑在管面积增量，关注“保留运作”整合破局
　　公司背靠中国建筑及中海集团，有力支撑管理面积增量。截止2019年底，中国建筑地产业务土储超过1.1亿平米，其中中国海外发展土储6522万平米，中海宏洋土储2401万平米。充足土储及稳定开发进度，有力支撑管理面积增量。
　　上市之初，若干归属于中建总（中建集团）及中建股份的独立物业管理业务被排除在外，这部分物管业务被称为“保留运作”。2019年，公司向中建三局收购武汉中建捷诚物业100%股权，显示出“保留运作”逐步纳入中海物业体系的可能性，后续值得关注。
　　◆投资建议
　　我们预测20-22年公司EPS为0.21/0.27/0.33港元，当前股价对应20-22年的PE分别为40/32/26倍。综合来看，我们认为公司2021年合理估值为35倍，给予公司目标价9.41港元。由于公司市场参与态度更加积极，背后资源潜力有望进一步释放，首次覆盖给予“买入”评级。
　　◆风险提示：人工成本快速上升风险；增值服务拓展不确定性风险；关联方依赖风险；外包质量风险。