光大证券-玉禾田-300815-2019年年度报告＆2020年一季报点评：受益于疫情后环卫市场扩容，公司业绩仍可维持高增长-200428

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　　◆事件：公司发布2019年度报告，实现营业收入35.95亿元，同比增长27.63%；实现归母净利润3.13亿元，同比增长71.46%，业绩符合预期；公司同步发布2020年一季报，实现收入9.83亿元，同比增长19.84%，实现归母净利润1.45亿元，同比增长150.02%，超出市场预期。
　　◆2019年公司市政环卫板块实现高增长，且合同储备充足。公司市政环卫板块实现营业收入27.27亿元，同比+38.36%，毛利率为24.58%，同比+2.54个pct，略高于同业；公司2019年新增市政环卫合同额为53.43亿元，累计合同额234.45亿元，待执行为186.62亿元。公司物业清洁业务实现营业收入8.63亿元，同比+2.15%，毛利率为11.95%，同比+0.58个pct，基本维持稳定；公司2019年新增物业清洁业务合同额为9.94亿元，累计合同额12.37亿元，待执行为6.29亿元。人工成本方面，市政环卫板块人工成本占板块营业成本比重为68.42%，物业清洁板块该比例为91.17%，均属于行业正常水平；公司期末员工数6.05万人（2018年底为5.6万人），短期薪酬本期增加21.5亿元，依此测算月薪约3000元/人，与2018年基本持平（人均2992元）。
　　◆公司经营目标：2020年度各项经营指标增幅力争不低于2019年度。2020年一季度新冠疫情发酵，公司积极从事城市清洁、消毒等工作；受益于新项目落地收入增加，同时通过精细化管理控制成本，且享受疫情期间的优惠政策，公司盈利水平显著增加，毛利率达29.77%为历史最高。我们认为，虽然一季度属于特殊情况，该毛利率水平恐较难维持，但考虑到公司在手订单情况，以及疫情后环卫市场扩容及城乡一体化趋势，市场空间天花板会逐步打破，公司毛利率水平较2019年（21.55%）仍将进一步改善，业绩亦将持续受益于行业增长而维持较高增速。
　　◆维持“增持”评级。根据公司在手订单和经营计划，我们上调20-21年盈利预测，预计公司20-21年归母净利润为5.41/7.37亿元（原值为4.06/5.10亿元），新增2022年归母净利润预测为9.29亿元，对应20-22年EPS为3.91/5.32/6.71元，当前股价对应20年PE为34倍，考虑到2020年公司业绩仍可维持高增长，维持“增持”评级。
　　◆风险提示：2020年公司订单获取量低于预期，行业格局变化显著物业公司冲击力增强。