山西证券-华策影视-300133-现金流改善毛利率趋稳，20年继续加码影视内容制作-200427

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　　事件描述
　　公司于4月27日公告2019年年报，报告期内公司实现营业总收入26.31亿元，同比减少54.62%；归属于上市公司股东的净利润-14.67亿元，同比减少794.55%。公司拟以1755673701为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.15元（含税）。
　　事件点评
　　收入及现金流环比持续改善，资产减值轻装上阵。1）19Q4公司实现营业收入13.21亿元，环比增长243.67%，连续两季实现环比增长100%+，实现归母净利润-14.91亿。报告期内公司计提克顿传媒等商誉减值8.46亿，长投减值1.76亿元，存货跌价1.56亿合计资产减值11.78亿元，对Q4及全年利润影响较大，商誉规模减少68%至4.26亿。2）受行业调整影响，公司影视剧项目成本与价格错配导致公司报告期内毛利率下降7%至18.91%，期间费用率受收入放缓影响同比均有上升，销售、管理、研发、财务费用率分别为15.44%（+6.52%）、9.29%（+4.48%）、0.85%（+0.42%）、2.92%（+1.68%）。3）项目定制及预售模式下公司经营活动现金流量改善明显，报告期内净额为12.46%，同比增长313.68%；报告期末公司账面预收款项14.18亿元，其中影视剧预售款达12.85亿元。
　　积极应对行业调整，产能及内容品质处于行业领先。1）报告期内公司全网剧开机12部461集，取证10部374集，播出12部522集，其中《亲爱的，热爱的》《流淌的美好时光》《外交风云》《我只喜欢你》等剧集收视、热度居市场头部，《爱情公寓5》《我的莫格利男孩》《下一站幸福》《外交风云》《加油，你是最棒的》收入前五作品贡献营收16.26亿元。2）面对内容监管趋严、价格趋理性等变化，公司积极应对，通过内容重新定位和题材转型、扶持年轻创意团队、加速消化高成本项目等组织优化和策略调整举措，确保公司持续发展及精品内容输出能力
　　《下一站是幸福》为Q1爆款，疫情短暂影响拍摄加速库存排播。1）公司Q1业绩增势良好，实现营业收入7.62亿元，同比增长3.64%，毛利率回升至31.58%，实现归母净利润1.10亿元，同比增长204.87%。2）电视剧《锦绣南歌》《拾光里的我们》《绝境铸剑》《完美关系》，电影《名侦探柯南：绀青之拳》等以及衍生业务贡献收入；20Q1公司上线《绝代双骄》《爱情公寓5》《下一站是幸福》《完美关系》，其中《下一站是幸福》为Q1头部爆款。3）Q1由于疫情原因公司《有翡》等在拍及预开机项目进度或受短暂影响，但目前公司项目储备丰富，《以家人之名》《拾光里的我们》预定于芒果TV播出，《平凡的荣耀》预计Q2上线优酷及东方卫视，此外还包括《热血神探》《你好，安怡》《你是我的城池营垒》等待播剧以及《长歌行》《亲爱的，挚爱的》《追光者》等17部计划开机剧集储备，疫情催化下平台及卫视对精品剧集需求提升，有利于公司库存剧的加速排播。4）20年公司另有8部院线及16部网络大电影计划开机和上映
　　22亿定增加码影视剧内容制作。公司同日公告非公开发行预案，公司拟发行不超过52,670.21万股募集资金总额不超过22亿元，扣除发行费用后将用于影视剧制作项目（17.34亿）、超高清制作及媒资管理平台建设项目（9692万）及补充流动资金（3.69亿）。募集资金到位后，有望增强公司优质影视资源储备及资金实力，更有利于公司践行以精品影视内容为核心的“内容为王、产业为基、华流出海”三大战略，进一步有效提升公司市场影响力。
　　投资建议：我们认为疫情影响可从拍摄延期及待播剧加速排播正反两个方面去看待，继续看好公司剧集内容制作实力，随着项目市场价格与要素价格调整到位有利于公司毛利趋向稳定，艺人经纪、营销、新媒体等业态逐步完善。预计公司2020-22年EPS 0.30/0.40/0.46，对应4月24日股价7.32元，20-22年PE21/18/16，维持买入评级。
　　存在风险：影视剧销售不及预期；影视剧及电影项目进展不及预期等。