华西证券-岳阳林纸-600963-Q1业绩符合预期；纸浆新项目环保公示，生态园林全面复工-200427

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　　事件概述
　　岳阳林纸发布2020年一季报，报告期内公司实现营收12.60亿元，同比下降10.19%；实现归母净利润0.87亿元，扭亏为盈，同比增长368.9%；实现扣非净利润0.74亿元，扭亏为盈，同比增长252.08%；实现EPS 0.06元/股。公司经营活动产生的现金流量净额为2.63亿元，同比增长22%。公司业绩符合我们预期。
　　分析判断:
　　收入端：受疫情影响，园林业务贡献有限，营收同比下滑
　　报告期内，公司收入增速由2019年Q1的-12.83%提升至-10.19%，相较于2019年Q1提升了2.64PCT，相较于2019年Q4下降了19.53PCT。主要系受新冠疫情影响，公司园林业务直到3月底才全面复工，1季度收入贡献有限。而公司双胶纸出厂均价较2019年Q1有较大幅度的提升。
　　利润端：纸产品销售价格上涨及纸浆价格下跌推动净利润高速增长
　　本期公司毛利率为21.89%，同比提升了11.09pct，环比下降了了2.33pct。公司净利率为6.93%，同比提升了9.24pct,环比下降了2.09%。主要系报告期内，公司积极做好疫情防控，连续生产、稳定销售，有效保障了公司正常经营及盈利。同时公司纸产品市场向好，并且通过技术改造升级形成10万吨新增化机浆产能，受益于纸张价格的提升及木浆价格的下跌，公司净利润同比大幅增加。期间费用方面，报告期内公司期间费用率同比增加0.53pct至14.23%，其中，销售/管理/财务费用率分别同比增加0.24/-0.38/0.56pct至5.14%/4.53%/3.01%。
　　纸浆新项目环保公示，生态业务赢来“开门红”
　　造纸板块新项目环保公示：2020年，4月湖南省岳阳市生态环境局公示了岳阳林纸公司岳阳基地提质升级综合技改项目。该项目主要建设内容为新建一条20万吨年化学机械浆（ APMP ）生产线、一条45万吨/年非涂布文化纸生产线，和一条25万吨/年特种文化纸生产线；同时淘汰已停产的一条10万吨/年废纸脱墨浆和一条20万/吨年废纸脱墨浆生产线，以及生产低效的PM 1、PM 2、PM 4、PM 5和PM 19造纸生产线（合计造纸产能12万吨/年）。项目完成后公司整体削减10万吨/年制浆产能、增加58万吨/年造纸产能。根据环评报告，项目总工期为3.5年，其中20万吨/年的化机浆生产线和45万吨/年的非涂布文化纸生产线预计2021年底完成土建及安装，2022年投入运行；25万吨/年的特种文化纸生产线预计2023年6月底完成土建及安装，2023年下半年投入运行。
　　园林板块全面复工：截至3月底，诚通凯胜在建的44个项目已全部有序复工复产。同时，公司新签订单同比大幅增加。截至4月15日，诚通凯胜2020年中标项目共计15项，同比增长1.5倍，中标数量、合同规模、项目质量均有大幅提升。4月24日，诚通凯胜中标西安国际港务区港务西路绿化提升工程EPC项目，中标价约为1.23亿元。
　　投资建议
　　受到疫情的影响，目前浆价上涨仍有较大压力，同时公司化机浆产能有所提升，自产浆的比重接近50%，纸产品生产成本有所下降，公司盈利高于行业平均水平。公司新项目正式环保公示，新增造纸产能58万吨/年，有望继续提高公司市场占有率。公司同时积极布局大生态领域，全资子公司诚通凯胜未来有望持续拓展业务，保持快速增长。公司将继续实现“浆纸+生态”的双核驱动战略。我们预计2020/2021/2022年公司归母净利润分别达到6.57/8.20/9.28亿元，对应EPS分别为0.47/0.59/0.66元，盈利预测不变，继续给予“买入”评级，维持目标价6.38元。
　　风险提示
　　1）行业竞争加剧。2）疫情持续时间过长导致需求恢复不及预期。