中信证券-中南传媒-601098-2019年年报暨2020年一季报点评：高分红效应延续，筑底回升趋势不改-200428

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　　核心观点
　　高分红、高股息率效应延续，教材教辅带动筑底回升趋势不改。公司受教辅政策影响逐步消化，教材教辅业务修复带动公司增长引擎，2019年连续4个季度实现营收同比增长。公司公告拟每10股派6.2元，股息率近6%，近3年股利支付率均超70%，在手现金近130亿元，占公司市值近70%，19年经营现金流质量向好。预计Q1疫情影响不改全年经营修复趋势，继续维持“买入”评级。
　　两个效益稳中向好，教材教辅贡献增长引擎：开卷数据显示报告期公司在全国综合图书零售市场的码洋占有率2.92%，排名第四；在全国实体店图书零售市场的码洋占有率3.62%，排名第三，9个细分板块进入行业前三，精品图书亮点显著，创造了良好的社会效益。而随着2018Q4单季营收改善以来，2019年连续四个季度公司营收均实现同比正向增长，且19Q2以来营收增幅环比持续改善。2019年公司营收整体增长7.16%，其中出版业务创收28.03亿元，同比增长15.07%，毛利率提升2.73pcts达到33.68%，教材教辅业务及一般图书出版业务分别增长14.54%和17.73%，报告期内公司自编教材出版业务增长21.32%且毛利率提升4.38pcts，带动出版业务实现显著复苏；期间公司通过大众阅读市场和校园阅读工程的持续开发，加强各类营销活动，全省连锁门店达到1483家，推动公司发行业务创收75.69亿元，同比增长8.23%，其中教材教辅发行业务增长7.22%，一般图书销售突破12亿元。此外，公司印刷、数字出版及媒体传播、印刷业务营收均实现正向增长。期间公司综合毛利率达到40%（+1.28pcts），出版、发行业务毛利率均有所提升。由于期间宣传推广增多，公司销售费用率同比提升1.47pcts到14.14%，同时由于政府补助同比减少6500万元，公司净利率水平下降0.6pct达到13.72%。期间省内、外业务营收分别增长9.96%和2.78%，省内外联合发力、教材教辅业务的显著增长成为公司业务增长的重要引擎，出版与发行业务的双双改善，奠定公司稳固根基、筑底回升趋势不改。
　　高分红高股息率效应延续，19年经营现金流质量提升：公司公告2019年10派6.2元的现金分红方案，合计分红金额达11.14亿元，以4月27日收盘价计算，股息率水平近6%，股利支付率自2017年以来稳定在70%以上，近3年累计现金分红近33亿元，为股东带来丰厚回报。当前公司账上货币资金规模近127亿元，占公司总资产的58.4%。受益于销售收现规模提升及财务公司拆出资金影响，报告期内公司现金流质量提升明显，期间经营活动净现金流入30.86亿元，同比增长143.27%，现金及现金等价物增加16.93亿元，优于公司创利规模，显示现金流质量提升。
　　短期疫情影响20Q1业绩，预计公司筑底回升态势不改。20Q1受疫情影响，对公司市场化教辅和图书的销售产生压力，导致期间公司营收同比下降16.54%，归母净利润同比下降32.26%。当前公司教材教辅与一般图书业务良性发展势头确立，且教材与目录教辅等刚性需求明确，预计疫情对全年业绩影响有限。公司一方面坚持做大做强主业，同时积极探索和融入文化产业转型，强化线上与线下结合以及文化金融结合，19年公司通过品牌电商与旗舰店等模式，实现一般图书线上销售额达到4.93亿元，占一般图书销售收入的26.18%。围绕富媒体、媒体融合发展积极布局。天闻数媒为教育部首次公布的8个“智慧教育示范区”中的3个提供深度服务，旗下数字教育产品覆盖25个省8000多所学校，贝壳网聚焦智慧校园产品线和智慧学习产品线打造多元产品矩阵，中南迅智深耕教育质量监测考试服务。公司旗下多个资产围绕教育信息化开展多元布局，有望在教育信息化2.0时代挖掘增量业务价值。公司于2019年完成马栏山视频文创产业园项目购地和管理体系方案设计，通过打造马栏山视频文创产业园建设成为文化地标项目，打造聚集新技术与新媒体产业的创新高地。报告期内公司在阅读服务、扩大精品阅读图书销售以及中心门店改造升级等方面可圈可点。
　　风险因素：疫情影响持续、政策监管收紧、资产减值风险、原材料价格上升。
　　投资建议：受疫情影响，我们调整公司2020-2021年EPS预测为0.72/0.82元（前值为0.75/0.78元），引入2022年EPS预测为0.88元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍。公司教材教辅业务逐步修复增长，筑底回升趋势不改，一般图书业务继续维持稳健发展，在手现金充裕叠加经营现金流质量提升，当前公司在手现金近130亿元，占公司市值规模的近70%。近3年股利支付率均超70%，19年分红对应最新股价下股息率近6%，20Q1受疫情影响业绩有所下滑，预计全年业绩修复增长趋势不改，稳健属性叠加高分红高股息率特征凸显，维持“买入”评级。