安信证券-海螺水泥-600585-疫情压力下净利率提升，看好年内水泥需求高景气-200428

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　　■事件：根据公告，2020年一季度，公司实现营收232.1亿元，同比下降23.9%；归母净利润49.1亿元，同比下降19.2%；扣非归母净利润45.8亿元，同比下降22.8%。一季度盈利下行，主要系新冠疫情影响，公司产品销量大幅下滑。
　　■一季度盈利水平向好，看好年内水泥需求滞后释放：受疫情影响，一季度水泥需求疲软。根据国家统计局数据，2020年1-3月，全国累计生产水泥3亿吨，同比下降24.0%，3月水泥产量1.5亿吨，同比下降18.0%。根据数字水泥网数据，1-3月全国高标水泥均价455元/吨，较去年同期增长约20元/吨。受疫情影响，水泥价格回升拐点滞后。4月以来，复工复产逐步推进，下游需求或集中释放，企业发货逐渐恢复甚至销大于产，多数地区水泥库存降至5成以下。4月27日全国高标水泥均价430元/吨，环比上周上涨1.5元/吨，有望迎来上半年的旺季涨价行情。公司一季度销售毛利率增长明显，较去年同期增加4.1pct至34.9%，销售净利率较去年同比增长1pct至21.3%。
　　■现金管理能力强劲，资产结构持续优化：2020一季度，公司销售/管理/财务费用率较去年分别增加0.42/0.84/1.9pct，其中财务费用同比增长189%，主要是受新冠疫情影响，境外子公司所在国家货币贬值幅度较大导致汇兑损失同比增加。报告期内，公司经营活动现金流量净额较同期下降27亿元，主要是由于报告期内，产品销量及营业收入同比下降所致。销售收现比约130.8%，同比增加0.45pct，现金流管理能力依旧强劲。公司投资性现金流净流出同比增加80亿元，主要系银行定期存款增加；筹资性现金流净流出同比上涨12亿元，主要系银行借款减少。资产负债率较年初下降2.4pct至18%，资产结构进一步优化。
　　■国内水泥需求高景气，“一带一路”布局积极推进：展望后市，国内逆周期调节可期，力度或逐步升级。4月17日，政治局会议再次表态加强基建投资，与基建相关的增量资金主要源于赤字率抬升、专项债扩容及特别国债发行。今年的专项债提前发行，用于基建的比例提升至80%以上。2020年二季度将是政策逐步落地的过程，基建投资有望恢复向好。房地产投资保持韧性，同比正增长可期。2020年水泥需求维持高景气度，不排除需求和价格超预期可能。海外方面，公司积极布局“一带一路”，2020年3月，缅甸曼德勒海螺一期日产5000吨熟料生产线顺利点火投产，为业绩增长提供重要支撑。
　　■投资建议：看好2020年基建投资回暖，公司积极完善国内布局、拓展海外产能建设，骨料/商混业务盈利能力持续提升，有望实现业绩多点开花。预计公司2020年-2022年的收入增速分别为3.8%、1.9%、1.5%，净利润分别为371亿元、386亿元和396亿元。给予“买入”评级，目标价65元。
　　■风险提示：基建投资不达预期、错峰限产不确定性、异地产能置换不确定性、疫情不确定性