华泰证券-五粮液-000858-19靓丽收官，20Q1稳健增长显定力-200428

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　　19靓丽收官，疫情之下稳健增长显定力
　　19年营收501.2亿，同比+25.2%；归母净利174.0亿，同比+30.0%，完成19年初规划的500亿营收目标，业绩符合预期（Wind一致净利润预测为30%，我们前次报告净利润预测32.8%）；20Q1营收202.4亿，同比+15.1%，归母净利77.0亿，同比+18.98%，疫情影响有限，稳健增长彰显定力，20年公司经营目标为营收两位数增长。我们预计20-22年EPS为5.38/6.62/7.72元，维持“买入”。
　　第八代普五正式面世，带动公司全年业绩表现优异
　　2019年，公司重磅推出了第八代经典五粮液，新产品面世后得到了消费者认可，产品需求旺盛，动销保持良性增长，增厚了渠道利润和信心，也是五粮液产品价格向价值回归的重要一步。19年高价位酒/中低位酒营收同比+31.4%、-12.3%，营收占比分别为79.2%/13.2%,营收占比同比+3.7pct/-5.7pct，产品结构持续优化，推动公司酒类产品毛利率达到79.95%，同比提升2.4pct，其中高价位酒/中低位酒毛利率同比+0.3pct/1.4pct。19年销售费用率9.9%，同比+0.5pct，保持积极的营销投入，公司数字化营销进一步深化，初步建立了五粮液品牌与产品数据，主要用于渠道管控。
　　19年预收账款同比显著增加，经营活动产生的现金流量净额同比大幅提升
　　2019年，由于公司营业收入增加及银行承兑汇票到期收现增加，公司经营活动产生的现金流量净额为231亿元，同比增长87.6%。受酒类收入增长的带动，19年公司销售商品、提供劳务收到的现金为631亿元，同比增长37%。由于经销商预交货款增加，19年预收账款125.3亿元，较上年同期增加58.24亿元。预收账款的增加凸显公司的品牌力和对下游经销商议价权继续增强。
　　疫情冲击有限，预计20年依然可以实现较为稳健的增长
　　20Q1营收202.4亿，同比+15.1%，归母净利77.0亿，同比+18.98%，其中毛利率同比提升0.7pct，净利率同比提升1.3pct。疫情冲击之下，公司加快市场复工复产和渠道精细化管控，终端动销和经销商信心逐步好转，根据国酒财经数据，五粮液普五批价自3月下旬企稳回升。我们预计疫情后流动性改善和投资力度加大将拉升白酒需求，且疫情将加快行业调整和渠道去库存节奏，白酒龙头率先受益，我们认为目前企稳回升的批价和健康的渠道管理、疫情好转后的需求拉升将有助于20年实现较为稳健的增长。
　　看好公司业绩稳健增长和价值回归，维持“买入”评级
　　第八代经典五粮液的成功推出，有助于公司重塑产品价格体系，提升五粮液品牌力，预计20年依然可以实现较稳健的增长，考虑到疫情短期产生冲击但相对有限，我们调整盈利预测，预计公司20-21年EPS为5.38/6.62元（前次5.84/7.14元），引入22年EPS为7.72元。参考可比公司Wind一致预期PE平均为33x，给予公司20年33-36x PE，目标价177.54~193.68元（前次175.20 ~192.72元），维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情影响超预期，市场竞争加剧、食品安全问题。