华创证券-华侨城A-000069-2019年报及2020年一季报点评：业绩稳健，销售靓丽，拿地积极-200428

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　　19年营收+25%、业绩+17%，主要源于毛利率下降、少数股东损益提升
　　19年公司实现营收600.3亿元，同比+24.7%；归母净利润123.4亿元，同比+16.7%；扣非净利润100.0亿元，同比+5.3%；每股收益1.50元，同比+16.6%；毛利率和净利率分别为56.6%和20.6%，分别同比-3.8pct和-1.4pct；三项费用率合计10.8%，同比-2.1pct，其中各项费用率均有所下降。投资性收益44.8亿元，同比+90.8%，其中公司转让昆明和西安项目获取收益27.7亿元。公司业绩增速低于营收主要源于：1）结转毛利率下降；2）少数股东损益占比14.0%，同比+7.7pct；3）政府补助同比-44.2%致营业外收入同比-66.6%；公司每股分红0.3元，分红率19.9%，对应股息率4.6%。此外，20Q1实现营收68.2亿，同比-13.9%；归母净利润8.4亿元，同比-30.0%。
　　19年销售额达863亿，预收款+57%，拿地/销售面积比479%、拿地积极
　　房地产业务方面，19年公司销售面积252.1万方，同比+22.3%；销售金额862.6亿，销售商品、提供劳务收到的现金926.6亿元，同比+40.0%，侧面印证公司销售高增。销售高增推动公司19年末预收账款增至700.3亿元，同比+56.6%，覆盖19年总营收104.0%，同比+16.1pct，业绩保障能力进一步增强。拿地方面，19公司合计新增计容建面1,208.1万方，同比-12.6%，对应拿地金额744.6亿，其中权益拿地金额494.2亿，权益占比66.4%；拿地/销售额比86.3%、拿地/销售面积比479.2%、拿地/销售均价比18.0%，公司拿地十分积极并成本处于行业较低水平。19年末，总储备建面2,533.0万方，同比+6.5%，存货1,853.4亿元，同比+15.7%，公司土储资源十分充裕且成本低廉。
　　旅游业务稳步增长，负债率保持稳定，融资成本行业低位
　　旅游业务方面，公司旗下共有景区18家（+5家）、酒店23家（+1家）、旅行社1家，19年累计接待游客5,209万人次，同比+12%。报告期内，南昌玛雅乐园盛大开业；深圳欢乐港湾有序推进各项建设工作，预计20年开业；同时公司IP自创及合作也取得新进展，预计未来旅游业务有望形成规模效应、且与房地产业务形成协同效应，以“旅游内核”辐射地产业务，强化拿地优势。
　　截至19年年末，公司资产负债率、剔除预收款后的资产负债率、净负债率分别为75.0%、56.5%、84.5%，分别同比+1.2pct、-2.2pct、+0.2pct，拿地积极同时负债率可控。整体平均融资成本4.56%，处于同行业较低水平。
　　投资建议：业绩稳健，销售靓丽，拿地积极，维持“强推”评级
　　华侨城是旅游+地产的独特标的，旅游地产联动模式清晰，近两年积极在一二线城市拿地扩充土储，并且公司以“旅游内核”辐射地产业务，强化拿地优势，盈利能力显著，有望推动公司业绩保持稳定增长。同时公司拟回购不超过2.46亿股，占比总股本3%，并用于后续股权激励计划，充分彰显价值并进一步绑定员工利益、激发活力。我们维持公司20-21年每股收益预测1.73、1.99元，并引入22年预测2.30元，目前股价对应20/21PE仅3.8/3.3倍，维持目标价9.00元，并考虑到销售靓丽以及低估值高股息，维持“强推”评级。
　　风险提示：房地产市场调控政策超预期收紧以及行业资金超预期收紧