中信证券-美年健康-002044-2019年业绩快报暨2020年一季度业绩预告点评：一次性调整及运营投入拖累业绩，疫情期间品牌力持续深化-200428

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　　一次性调整及运营投入加大拖累业绩，疫情影响下2020Q1业绩承压；运营规模持续扩大，Q2起业绩有望逐季好转；新冠疫情下品牌力持续增强，线上个检有望迎来突破。
　　一次性调整及运营投入加大拖累业绩，略低预期。公司2019年业绩快报披露，全年实现营收85.27亿元，同比增长0.81%；实现归母净利润-8.60亿元，同比下降204.74%，略低于此前预期。公司报告期内亏损主要由于①商誉减值、公允价值调整及新信用准则变化（一次性调整合计11.5亿元）及②运营端财务费用增加、医质及合规方面增加投入1亿、投资收益降低等因素。剔除以上因素公司利润总额为7亿左右，同比下降约45%，主要由于下半年管理层聚焦内部整合及富海事件的持续影响。
　　运营规模持续扩大，业绩有望逐季好转。目前公司体检中心数量达到703家（在营632家，在建71家），控股门店增加32家。全年美年及慈铭平均客单价增长4.84%至502元。客流量小幅下降6.37%至2602万，主要受公司主动控制客流提升服务质量、减少低价订单影响。公司预告2020Q1实现归母净利润4.80~-6.80亿元，主要由于新冠疫情下体检中心开业率及客流量大幅下降，而财务费用、人员基本工资、设备折旧等固定成本基数仍较大所致。预计随着国内疫情影响减弱、团个检订单逐步回流（2019年底预收账款16.78亿），行业需求有望于Q2起集中释放，公司业绩有望迎来逐季改善。
　　新冠疫情下品牌力持续增强，线上个检有望迎来突破。疫情期间公司积极承担社会责任，参与高速道路口测温检查、隔离点管理、赠送消杀用品并发动员工参与武汉实地抗疫等工作。公司形象及品牌力显著提升，有助开拓高价值（尤其是优质国企团单）新客户。近期公司与阿里合作不断深化，与88VIP的导流活动已上线推行，并于淘宝/天猫平台推出核酸检测预约服务。长期看阿里的中台系统搭建完成后料将可以对接更多阿里流量带来的个检客户。同时预计未来2年将与阿里有明确业务推进。原有重资产的线下运营预计将转向线上线下结合的相对更轻的、数据服务质量驱动、更高效的商业模式。
　　风险因素：质量风险、并购整合不达预期、政策风险。
　　投资建议：公司受益于鼓励社会办医政策导向和公司规模品牌打造的竞争壁垒，预计将在未来以参变控模式逐步兑现业绩。考虑到公司2019年股本转增、2019年运营压力加大及2020Q1新冠疫情影响，调整2019-2021年EPS预测为0.22/0.21/0.31元（原为0.36/0.51/0.70元）。考虑到公司在非公专业体检市场的龙头地位及未来几年的高成长性，维持“买入”评级。