东兴证券-骆驼股份-601311-线上线下齐发力，再生模式铸闭环-200428

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　　骆驼股份通过优质前装产品打造电池产品品牌，通过赋能经销商打造服务壁垒。大多数新能源车仍将需要公司主营的铅蓄电池，该业务的设备和渠道重置成本都很高，公司作为龙头将长期拥有稳定的现金流。
　　后市场方面：骆驼通过给经销商提供维修支持等手段进行线下赋能，进一步加强在京东、天猫等渠道的投放，同时打造“骆驼养车”自营销售平台。通过多管齐下全面覆盖市场，公司形成了面对经销商和终端消费者的较强议价能力。年内公司线上业务同比大增260%，在线上市场取得了35%的市占率。公司在后市场的总市占率25%，同比持平。后市场业务附加值高，韧性强，业务年内销量合计增长9%。后市场业务的强势使得公司在营收同比略微下滑（-2.3%）的情况下仍取得了8.5%的净利润增长。
　　前装方面：蓄电池全面进入启停时代，设计制造门槛明显提升，市场只有5家主要厂商，竞争格局较优。启停电池的单价是普通电池的2.8倍左右。骆驼龙头优势明显，年内市占率由39%大幅提升至45%。公司的设备投资和启停电池研发已经基本完成，未来盈利能力有望保持稳定。
　　铅回收方面：骆驼通过发展制造-再生模式，着力打造产业闭环，目标是尽量减少对铅价的风险敞口。年内公司废旧电池破碎处理量约26.3万吨，我们推测等价于1千万个以上电池。公司铅回收产能进一步释放，处理量占到公司总销量的比例进一步提升，原材料价格波动对利润影响进一步减小。
　　作为湖北企业，公司已经全面复工复产，疫情对全年业绩的影响可控。
　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2022年营收分别为93.5/107.7/119.6亿元，净利润分别为5.95/6.63/7.77亿元，对应EPS分别为0.69/0.77/0.9元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为12.2/10.9/9.3x。我们看好公司通过线上线下努力铸就的壁垒和长期价值，维持“推荐”评级。
　　风险提示：汽车销量不及预期；铅回收业务进展不及预期。