华西证券-碧水源-300070-国资入主业务转型，业绩改善恢复增长-200428

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　　事件概述
　　公司发布2019年年度报告，报告期内2019年，公司实现营业收入122.55亿元，同比增长6.40%；实现归属于母公司的净利润13.81亿元，同比增长10.94%；EPS为0.45元/股。
　　分析判断:
　　业绩改善恢复增长，计提减值侵蚀利润。
　　2019年，公司深化和巩固在水处理与膜技术领域的行业领先地位，积极拓展市场，增加市场份额，提升市场竞争力。公司以核心技术为优势，通过进一步调整业务结构，同时去杠杆以轻资产运营模式为主，业绩改善恢复增长，2019年公司实现营业收入122.55亿元，同比增长6.40%。2019年度公司根据各类应收款项、存货、固定资产、长期股权投资、在建工程、无形资产、商誉等资产进行了减值测试，并根据减值测试结果对其中存在减值迹象的资产相应计提了减值准备。本次计提减值准备，导致公司2019年利润总额减少4.11亿元，2019年公司实现归属于母公司的净利润13.81亿元，同比增长10.94%。
　　业务模式转型成功，经营活动现金流改善。
　　公司早期发展，获取较多PPP项目，PPP项目整体投资大，投资回报周期长，公司资金需求旺盛。2019年，公司主动去杠杆，不再主动竞标PPP项目，在手的PPP项目适当放弃或减少投资。公司主动选择业务模式转型，调整经营方向，以轻资产模式为主，加大EPC订单获取及核心技术膜产品的销售。2019年，公司新增EPC项目240个，较2018年增加78个。同时中国城乡入股后协同效应逐步体现，公司严控项目风险，加强应收账款回收和专项清理力度，经营活动现金流入较上年大幅增加。2019年公司经营活动产生的现金流量净额33.21亿元，较上年增加20.17亿元，同比增加154.53%。
　　定增国资入主，资金压力得到缓解。
　　2020年3月11日，公司公告中国城乡拟以37.16亿元认购公司非公开发行股份4.81亿股，价格为7.72元/股。本次定增完成后，公司实控人变更为国务院国资委。中国城乡控股本次入主碧水源，可以较好的利用自身国企融资优势，结合碧水源先进的行业技术，共同获取优质订单，扭转碧水源近两年受困于资金匮乏而业绩不振的颓势。中国城乡在城乡水务、城乡能源、城乡生态环境等业务板块拥有丰富的经验，可以在业务上与碧水源充分发挥协同效应，进一步巩固市场领先地位。碧水源在国资入主后，提升自身信用评级，改善公司资金情况，公司搁置订单及项目将重启，并且再次迈入高速增长阶段，看好公司未来持续增长。
　　投资建议
　　2020年国资入主以后，公司资金匮乏情况将得到有效改善，同时信用评级提升有望获取更加低价融资。公司有望同中国城乡发挥协同效益，依托大股东强大实力，获取更多订单。我们维持2020-2021年盈利预测不变，增加2022年盈利预测，预计2020-2022年营业收入分别为162.73亿元/211.56亿元/268.04亿元，同比增长32.8%/30.%/26.7%；归母净利润分别为17.92亿元/23.62亿元/30.67亿元，分别同比增长29.8%/31.8%/29.8%，对应EPS为0.57/0.75/0.97元，目标价15.96元不变，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）公司在手项目进展不及预期，投产以后项目应收账款回收不及预期；
　　2）环保政策发生重大变化，政府不鼓励投资环保基建；
　　3）专项债发行不及预期。