平安证券-中南建设-000961-业绩高速增长，销售表现优异-200428

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　　事项：
　　公司公布2019年年报，全年实现营收718.3亿元，同比增长79.1%，归母净利润41.6亿元，同比增长89.8%，对应EPS1.12元，位于此前业绩预告区间中值水平。公司拟每10股派发现金红利2.8元（含税），当前股价对应股息率3.8%。
　　平安观点：
　　业绩表现亮眼，预收账款充足。公司2019年实现营收718.3亿元，同比增长79.1%；归母净利润41.6亿元，同比增长89.8%，业绩高增主要因：1）房地产业务结算规模增加，期内房地产业务实现收入515.9亿元，同比增长87.2%；2）建筑业务完工增加，实现收入221.8亿元，同比增长45.5%；3）随着合作项目增多并陆续进入结转期，投资收益同比增长261.3%至20.9亿元。由于结算房地产项目盈利能力下降，期内整体毛利率同比下降2.8个百分点至16.7%，考虑已售未结项目毛利率高于此次结算水平，预计公司短期盈利能力有望反弹。由于期内销售额超过同期结算，期末预收款同比增长12%至1233.6亿元，叠加2020年52.1%的计划竣工增速，全年业绩仍有望延续不错增长。
　　销售高速增长，土储资源适中。公司2019年实现销售金额1960.5亿元，同比增长33.7%，市占率同比提升0.25个百分点至1.2%；销售面积1540.7万平米，同比增长34.6%；销售均价12725元/平米，同比微降0.7%；其中一二线销售面积占比40%、销售金额占比45%，基本持平上期。2020年公司将努力实现销售金额增长15%，预计将达2255亿元。2020年计划新开工866万平米，同比下降38.4%。期末在建面3078万平米，未开工项目规划建面1148万平米，可保障未来2年左右开发建设，其中一二线面积占比约36%，三四线占比约64%。
　　拿地节奏稳健，城市布局更为完善。期内新增项目78个，新增建面989万平米，总成本519亿元，同比下降38%和24.3%，为同期销售面积（金额）的64.2%和26.5%，较2018年下降75.2个和20.3个百分点。由于在济南、杭州、厦门、西安、苏州等二线城市核心区域新增较多资源，全年平均楼面地价5250元/平米，同比增长22.1%，为同期销售均价的41.3%，较2018年提升7.7个百分点。期内公司新进入济南、厦门等城市，聚焦长三角、珠三角以及内地人口密集核心城市的布局更加完善。
　　财务状况稳健，经营性现金流状况良好。期末在手现金254.1亿元，覆盖一年内到期债务104.9%，短期偿债压力可控。剔除预收款的资产负债率和净负债率分别为48.3%和169.4%，较期初提升3.3个、下降24.2个百分点。公司保持良好经营性现金流状况，年内经营活动现金流净额82亿元，延续净流入趋势。
　　投资建议：维持此前预测，期内公司存在股权激励行权，按最新股本计算，预计2020-2022年EPS分别为1.85元、2.40元、2.92元，当前股价对应PE分别为4.0倍、3.1倍、2.5倍。公司坚定践行高周转策略、升级完善激励机制、城市布局持续优化，多因素助力销售表现持续优于行业；预收充足且利润率修复，未来业绩持续释放亦值得期待，维持“推荐”评级。
　　风险提示：1）若新型冠状病毒肺炎疫情持续时间超出预期，或疫情得到控制后需求恢复不及预期，将导致公司销售承压，同时疫情影响下开工进一步延期，也将对后续可推货量、竣工节奏产生负面影响；2）受疫情影响，若行业需求释放持续低于预期，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险；3）2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率面临下滑风险