华安证券-青鸟消防-002960-2021年三季报业绩点评：业务规模快速扩张，静待盈利拐点-211027

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主要观点：事件：10月27日，公司发布三季报，2021年1-9月，实现收入25.76亿，同比增长53.44%，归母净利润3.75亿，同比增长15.92%，扣非后归母净利润3.68亿，同比增长30.68%；单三季度，实现收入11.8亿，同比增长41.3%，归母净利润1.74亿，同比-4.41%，扣非后归母净利润1.69亿，同比增长8.9%。

核心观点：收入端大超预期，利润端符合预期。

单三季度归母净利润增速下滑主要系①公司业务规模处于快速扩张期，市占率加速提升挤压了市场价格；②人员规模扩大、销售渠道建设导致销售费用显著提高；③去年同期高基数，一方面由于疫情导致收入确认延后，另一方面由于包括政府补贴在内的非经常性损益高达4500万。

我们基于中长期逻辑看好公司未来的成长性，具体而言，从行业层面看，消防赛道永续增长，行业格局优化趋势显现；从公司层面看，新业务注入收入弹性，盈利改善确定性较强。

公司安全边际较高，维持“买入”评级。

公司业务扩张进展顺利，新兴业务表现亮眼。

①通用消防报警：公司核心业务在国内、海外市场（主要为法国、西班牙子公司）均实现较快增长，我们预计其收入占比仍能超过60%，公司市占率加速提升，按通用消防报警市场规模300亿推算，公司市占率有望超过7.5%，同比提升1pct。

②应急疏散业务：受政策驱动，公司前瞻性布局收获显著成果，收入同比增长超过180%，我们预计其收入占比将超过10%，2020年占比7.1%，业务结构逐步优化。

③工业消防领域：公司完成团队建设，持续完善产品体系，并实现从0到1的突破，中标项目主要集中在钢铁冶金、能源电力、石油化工等领域，同时公司将继续推进泛工业领域的储能消防完整解决方案（事前预防、事中灭火、事后追溯）的布局。

拥有项目背书后，其品牌价值和客户认可度将持续提升，未来有望贡献较大业绩增量。

业务扩张期盈利能力承压，预计2022年有望实现盈利修复。

毛利率方面：前三季度，公司毛利率39.20%，同比-2.71pct；单Q3，公司毛利率36.98%，同比-3.91pct，主要系①消防安全系统市场价格有所下降；②电子元器件、线缆等原材料成本上行；③产品结构调整，应急疏散业务占比提升。

我们认为，公司未来毛利率将围绕40%中枢保持基本稳定，公司通过账期管理、采研联动等措施把控收入端与供应链，同时在芯片供应紧张，全面涨价的背景下，自研“朱鹮”芯片的降本优势逐步显现。

费用率方面：前三季度，期间费用率20.92%，同比+1.65pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比+1.71、+0.21、-0.16、-0.1pct。

公司业务扩张前期投入较大，主要集中在人员扩张、产品研发和渠道建设上，销售、管理、研发费用分别达到2.5、1.5、1.2亿，分别同比增长86%、59%、48%。

综合上述影响，前三季度公司净利率14.92%，同比-4.66pct。

我们预计，2022年，公司进入内控优化阶段，提高人均能效，同时股权激励费用大额摊销结束，费用端压力将放缓收入弹性增强、盈利能力改善、产业需求升级三翼齐飞。

①收入弹性增强：公司提前布局应急疏散，并积极进军工业消防及家用消防领域，团队搭建、产品体系基本完善，目前已经开始贡献业绩增量，未来将给公司注入更多收入增长弹性。

②内外双重因素推动公司盈利改善：从外部市场角度看，产业格局优化，逐步由价格导向转为质量导向；从公司内部角度看，一方面完成人员扩充后内控优化空间较大，另一方面，2021-2023年股权激励摊销费用分别约0.45、0.25、0.08亿，费用端压力显著减少。

③产业需求升级：电动自行车、电动汽车渗透率、保有量提升，储能产业发展，锂电热失控伴生火灾隐患突出，有望倒逼火灾管理政策加码，国家发改委、国家能源局已组织起草《电化学储能电站安全管理暂行办法（征求意见稿）》，向社会公开征求意见，加强电化学储能电站安全管理，产业升级提速。

投资建议我们预计，公司2021-2023年营业收入分别为36.26、48.28、63.77亿元，同比增速分别为43.6%、33.2%、32.1%，归母净利润分别为4.65、6.78、9.61亿元，同比增速分别为8.2%、45.8%、41.7%，对应PE分别为22、15、10倍。

安全边际较高，给予“买入”评级。

风险提示市场竞争加剧，应急疏散市场扩容不及预期，工业领域业务拓展不及预期，回款不及预期导致坏账增加。