兴业证券-中青旅-600138-成本费用刚性短期业绩承压，恢复尚待时日-200428

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　　事件：公司公告：2020Q1实现营收12.01亿元，同比下降52.76%，归母净利润亏损1.98亿元，去年同期盈利6,409万元，扣非归母净利润亏损2.06亿元，经营净现金流3.33亿元，同比增长343.14%，短期借款增加5.9亿元。
　　点评：
　　疫情对公司核心主业影响大，公司多方面积极应对。报告期内，因疫情影响，公司核心主业旅行社、景区、整合营销及酒店板块影响较大，导致收入大幅下降及人工、折旧摊销等刚性成本，出现较大亏损；目前旅行社国内跨省组团及出境游业务暂未恢复，积极启动国内旅游业务规划，加大城市周边游、自驾游等质优价美主题产品的研发，整合营销积极加强客户沟通确保原有项目改期落地，推出线上会议系统，强化数字营销和线上会展产品研发，景区业务逐步恢复运营，目前客流仍处在较低水平，乌镇东栅于2月26日恢复开放，乌村于2月28日恢复开放，乌镇西栅于4月15日恢复开放，古北水镇4月23日恢复开放，酒店业务推出“全净化客房”，为客户打造安全、经济的住宿空间，创格科技因部分客户受疫情影响延缓采购及物流影响收入有所下滑，中青旅大厦出租业务较为稳定。
　　景区客流下滑显著，恢复尚待全球疫情拐点及行业政策变化。20Q1乌镇、古北水镇1月25日起暂停开发，后陆续在2月末和4月开放，乌镇20Q1客流下降82.97%，收入下降78.99%，古北水镇客流下降78.15%，收入下降68.65%，恢复开放期间，景区通过实行严格的人流管控制度、全面开展网络实名制预约购票、推行智能设备防疫监测等，多举措保障游客和员工安全；目前跨省组团尚未放开，景区执行最大承载量30%限流措施，客流仍处在低位水平，后续好转尚待全球疫情拐点及行业政策变化。
　　今年因疫情影响，短期压力较大，经营现金流大增预计与部分业务改期有关。从一季度公司现金流量表来看，公司人工支出成本相对刚性，另外景区大额折旧摊销费用，短期业绩压力较大，一季度现金收款明显高于收入，预计与旅游产品、整合营销等业务改期相关，也显现公司产品具备较强的客户粘性和认同感。
　　盈利预测及投资建议：今年因疫情影响短期业绩压力较大，公司采取多重方式积极应对，目前国内旅游、商务市场已走出低谷，正在逐步恢复，后续疫情变化仍是最重要的影响因素；同时，公司不断通过产品打造结构转型提升产品竞争力，古北正积极调整战略应对当前困境，叠加京沈高铁通过交通制约有望缓解；另外，大股东变更为光大集团后，公司抗风险能力、大股东股权比例较低、新资源获取缓慢的瓶颈有望打破；我们下调公司20年盈利预测，预计20-22年EPS分别为0.37/0.98/1.17元，4月28日股价对应的PE分别为27/10/9倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：旅游行业系统性风险，同类型旅游业态建成导致竞争加剧，恶劣天气，新项目进展不及预期，公司治理风险，门票继续降价风险等。