光大证券-山煤国际-600546-2019年报点评：风控成效显著，集团合并助力新能源布局-200428

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　　◆事件：公司发布2019年报。公司2019年实现营业收入376.6亿元，同比下降1.3%；实现归母净利润11.7亿元，同比增长432.8%；实现扣非归母净利润12.7亿元，同比增长149.9%。公司拟向全体股东每10股派0.6元，为2014年以来首次分红。
　　◆销售结构改善，盈利能力提升。2019年公司东古城煤矿竣工投产（90万吨/年），豹子沟煤矿释放先进产能，河曲露天煤矿有序增产。煤炭销量10761万吨，其中自产煤3841万吨同比增长12%，贸易煤销售占比持续降低。从吨煤盈利来看，贸易煤吨煤毛利极低且存在坏账风险。公司通过收缩贸易规模控制风险提高整体盈利水平。煤炭销售方面，自产煤售价保持平稳，贸易煤小幅提升。
　　◆加强风险管控，剥离亏损子公司部分股权。2019年公司发生坏账损失7.9亿元，较上年同比增长40%；计提存货减值准备0.7亿元，较上年同比增长55%。少数股东损益4.1亿元，同比下降66%。历史上由于贸易业务扩张时期对规模的过分重视，造成贸易子公司积淀了大量应收账款、预付账款，并且产生了大量坏账风险。公司已加大风险管控，2019年下半年有11家贸易子公司股权完成转让。上述公司虽然仍在并表范围但对公司贸易业务拖累大幅降低。
　　◆山西两大煤炭集团合并有望加速公司光伏布局。4月23日，山西焦煤集团拟吸收合并公司控股股东山煤集团，重组完成后公司控股股东将发生变更。原山煤集团董事长赵建泽担任焦煤集团党委书记、董事长。焦煤集团是全国最大的焦煤生产企业。山煤集团主要煤种为动力煤，是山西7大煤炭集团中规模最小的煤炭企业。相比于山西其他煤炭集团，山煤集团具有资源包袱清、新能源经验丰富的优势。在当前山西国改及能源革命背景下，借助焦煤集团资金优势，公司新能源光伏布局有望加速落地。
　　◆盈利预测和投资建议：在当前山西国改及能源革命背景下，公司积极向新能源领域拓展，市场关注度有望提升，维持20-21年eps 0.66/0.74元，新增2022年eps为0.75元，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：煤炭贸易可能出现坏账风险；光伏项目落地进度低于预期。