华泰证券-永高股份-002641-19年净利率提升，盈利质量优异-200429

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　　19年营收增速稳健，净利率提升，盈利质量优异
　　公司19年实现收入/归母净利润62.9/5.1亿元，同比+18%/110%，扣非净利润4.8亿，同比+99%，业绩与快报一致。19Q4/20Q1实现营收18.9/8.5亿元，同比+15%/-29%，归母净利润1.9/0.4亿元，同比+126%/-35%,20Q1下滑因新冠疫情影响管材需求。19年经营性现金流净流入8.6亿元，同比+106%，盈利质量优异。公司是塑料管道行业上市公司产能第二，管材产品种类齐全，经销网络健全，19年优化管理成效显著，子公司盈利能力显著提升，整体净利率同比+3.6pct。调整20/21/22年EPS至0.56/0.66/0.77元，目标价8.40-10.08元/股（15-18x 2020目标PE），维持“买入”评级。
　　产能利用率下滑叠加原材料下跌，19年综合毛利率提升2.2pct
　　公司19年/20Q1综合毛利率25.8%/22.7%，同比+2.2/-0.2pct；销售净利率8.2%/4.5%，同比+3.6/-0.4pct，19年净利率大幅上涨主因收入增长18%，产能利用率提升，集采配合择时低位采购仓储控制原料成本低位，从而提升毛利率。分产品来看，19年PVC管/PE管/PPR管/太阳能产品/电器收入分别为30/11/14/3/0.7亿元，同比+14%/3%/9%/40%/1%，其中PVC管/PE管/PPR管毛利率分别同比+0.1/+9.2/+3.5pct，PE管毛利率提升显著因产品结构优化叠加原材料采购成本降低。3月下旬以来PVC树脂价格下跌显著，公司加大原材料采购，20年3月底存货较19年底大幅增长270%。
　　可转债募投扩张产能，管理优化降低费用率，子公司盈利大幅好转
　　公司19年产能达60万吨以上，20年3月发行可转债7亿主要用于新增湖南岳阳8万吨塑管项目和台州黄岩本部的5万吨高性能管道项目，将有效提升公司产品在华中市场的影响力，并有利于降低运费等销售费用。19年期间费用率下降1.0pct至15.1%，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+0.1/-0.9/+0.2/-0.4pct，公司内部管理持续改善。20Q1期间费用同比-18.8%，费用率同比+2.4pct达19.8%，因疫情下收入下滑较多。从子公司来看，通过加强销售管理及经销商激励，加大地产直接配送等，公司19年广东/深圳/安徽等子公司盈利能力都有大幅提升，重庆子公司显著减亏。
　　上调盈利预测，维持“买入”评级
　　公司是A股工程塑料管道龙头，全国拥有7大生产基地，拥有2200多家一级经销商，19年经销收入占比接近70%，现金流好，盈利质量高。公司20年目标实现收入增速11.3%，对应20Q2-Q4收入15%增速，受益于基建逆周期调节加码，老旧小区改造加速，地产集采/精装占比提升，我们预计收入Q2将明显加速，原材料价格下跌成本弹性也将在Q2体现。因原材料价格下跌超预期，上调20-21年EPS至0.56/0.66元（前值：0.50/0.60），引入22年EPS 0.77元，参考可比公司17x估值，给予20年15-18x目标PE，目标价8.40-10.08元（前值：6.40-6.80元），维持“买入”评级。
　　风险提示：产能利用率提升不及预期；原材料价格上涨超预期，海外疫情扩散出口承压。