华泰证券-世嘉科技-002796-5G进入加速期，业绩复苏在望-200428

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　　一季度业绩承压，5G新基建进入加速期
　　公司发布2019年年报及2020一季报，公司2019年实现营收及归母净利润为18.71/0.95亿元，YoY+46.2%/96.4%，年报略低于预期。2020Q1实现营收及归母净利润为2.61亿元/-3.56百万元，YoY-25.7%/-124.0%。一季度受疫情影响，业绩短期承压，随着运营商集采落地以及复工率提升，公司营收将回到正常增长轨道，我们预计公司20~22年EPS分别为1.21/1.40/1.55元（前值1.51/1.92/-元），维持“买入”评级。
　　5G助力毛利率提升，中兴收入端大幅增长
　　2019年公司综合毛利率为18.8%（YoY+3.79pct），从单项产品来看，射频器件毛利率16.1%（YoY+2.5pct），天线毛利率26.7%（YoY+8.1pct），我们认为，毛利率提升较多的原因是19年5G产品毛利率较高且销售占比提升较多。第一大客户收入同比增长150%，显示出公司在中兴核心供应商地位。19年整体期间费用率YoY+0.6pct，其中研发费用率YoY+0.7pct，销售费用率YoY+0.1pct，管理费用率YoY-0.4pct。
　　一季度受疫情影响业绩承压
　　20年一季度公司受疫情影响，营收和归母净利润双双下滑。全行业均不同程度受到疫情影响，近期三大运营商5G集采相继落地，从份额来看，公司下游客户中兴、爱立信都取得较好的成绩，随着疫情趋缓以及社会复工复产率不断提高，我们认为，公司二季度营收端和利润端均会大幅改善。
　　5G新基建大幅提升行业需求，新产品和新客户静待放量
　　我们看好公司未来的成长性：1）2020年国内运营商加紧5G建设，三大运营商5G资本开支达到1803亿元（YoY+337.6%），随着疫情趋缓以及运营商5G集采落地，2020年公司营收有望大幅增长；2）新产品静待放量：公司目前已完成5G陶瓷波导滤波器一期扩产，未来将推进陶瓷滤波器的二期扩产计划，静待客户需求放量；3）横向拓展新客户：公司原先是中兴通讯和日本电业的天线射频产品的主要供应商之一，目前已顺利进入爱立信供应商体系，有望打开增量市场空间；海外市场方面，公司也正积极推进天线产品进入T-Mobile、AT&T等运营商的供应商体系。
　　5G天线射频新贵，维持“买入”评级
　　考虑2020年可能的超额业绩计提奖励，我们调整20年的管理费用率，我们预计公司2020~2021年归母净利润分别为2.03/2.35/2.60亿元（前值2.55/3.23/--亿元），对应PE分别为29/25/23x。同行业可比公司2020年Wind一致预期PE平均值为38x，我们认为可给予公司2020年PE 33-38x估值水平，对应目标价39.93~45.98元（前值45.3~52.9元），维持“买入”评级。
　　风险提示：5G发展低于预期；横向拓展客户不及预期；自研陶瓷介质滤波器方案不及预期。