国金证券-扬农化工-600486-业绩符合预期，重大资本开支开启新成长-200428

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　　业绩简评
　　2020年4月27日，公司发布2019年报，公司2019年实现营收87亿元，同比下滑1.38%；实现归母净利润11.09亿元，同比下滑11.28%。同时，公司2020年1季度实现营业收入31.6亿，同比增长15%，实现归母净利润4.5亿，同比增长0.38%。业绩符合预期。
　　经营分析
　　分业务来看，2019年公司杀虫剂实现营业收入30.47亿，同比增长9.95%，毛利率33.51%，同比增加1.06个百分点；除草剂业务实现收入16.64亿，同比减少37.89%，毛利率25.13%，同比减少3.9个百分点；其他原药实现营业收入8.05亿，同比增长37.84%，毛利率26.02%，同比增加5.24个百分点；公司制剂业务实现营业收入18.49亿，同比增长18.66，毛利率40.1%，同比增加15.99个百分点。
　　静待新项目落地，看好长期成长。根据2019年年报，优嘉三期项目拟投资18.6亿元，目前已经持续投入1.89亿元，累计投入占预算比列10.17%。优嘉三期项目包括11225吨拟除虫菊酯类（含中间体）、50吨f虫酮、200吨噻苯隆、2000吨丙环唑、200吨氟啶脲、500吨高盖、1000吨苯醚甲环唑等项目，优嘉三期完全达产后，公司菊酯龙头地位将进一步巩固。此外，公司再次公布重大投资计划，计划总投资23.3亿元建设8510吨杀虫剂、6000吨除草剂、6000吨杀菌剂和500吨增效剂项目。公司预计项目达产后将贡献营业收入30.45亿元，总投资收益率23.8%，财务内部收益率（所得税后）19%。
　　投资建议
　　考虑到公司产品价格下跌以及项目建设进度受疫情影响，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为13.05亿（下调10.7%）、15.7亿（下调7.1%）和18.26亿。EPS分别为4.2、5.1和5.9元，当前市值对应PE为18/15/12.8，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　优嘉项目建设进度不及预期；菊酯产品价格下跌；麦草畏出口不及预期。