安信证券-晨光文具-603899-真金不怕火来炼-200428

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　　晨光文具19年一季报：公司一季度收入20.8亿元，同比下滑11.6%，归母净利润2.3亿元，同比下滑11%，扣非后下滑25.2%。
　　■疫情影响相对可控，龙头稳定性优势凸显：受疫情影响，一季度公司收入下滑11.6%，利润下滑11%，在疫情期间线下零售基本停滞的市场环境下，公司表现出了较高的抗风险能力。
　　■综合毛利率持续提升：一季度公司毛利率27.9%，同比上升0.7pct，受益增值税减税&产品结构升级，传统强势产品书写工具毛利率提升3.7pct，在整体供应偏紧的市场环境下，学生文具、办公文具毛利同比分别下降1.1%、0.5%；科力普业务毛利提升1.6%。2020年一季度公司期间费用率18.4%，同比提升1.3pct，主要受疫情影响，收入下滑，但部分刚性支出提升公司费用率，包括九木的门店租金、人工、科力普的仓储物流折旧、IT系统研发投入等，导致销售、管理费率均有不同程度的上升。其中销售费率一季度10.7%，同比增加1.3pct；管理研发费率7.7%，同比增加2.1pct；财务费率-0.04%，基本保持稳定。公司一季度非经常收益5638万元，对公司利润有一定的贡献，主要为以政府补助为主的其他收益3314万元贡献。
　　■营运情况：2020年一季度公司经营现金流-2.6亿元，较同期转正为负，现金流情况受疫情影响较大。一季度末公司应收账款11.3亿元，较去年底增加1亿元，主要因为科力普业务快速增长，且科力普客户央企/政府客户占比较高，回款周期较长，但坏账风险较小。应收账款周转天数46.5天，同比上升15.2天；报告期末公司应付账款12.9亿元，较去年年底下滑5.8亿元。应付账款周转天数94.3天，同比上升31.5天；报告期末公司存货13.5亿元，较去年年底小幅下滑0.3亿元。存货周转天数81.8天，同比上升30.2天。
　　■投资建议：我们预计2020-2022年公司净利润分别为11.94亿元、15亿元、18.6亿元，分别增长12.6%、25.6%、24%，维持“买入-A”评级。
　　■风险提示：科力普盈利性低于预期，传统文具升级效果低于预期，九木费用投入过大、疫情持续时间超预期风险