中泰证券-梦百合-603313-内生增速稳健，短期疫情影响不改长期成长性-200428

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　　事件：梦百合发布2020一季报：2020年一季度，公司实现营业收入10.58亿元，同比增长34.4%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长6.54%；扣非归母净利润0.84亿元，同比增长72.62%；经营活动净现金流0.82亿元，同比下滑31.9%，主要系期间费用增加长所致。
　　内生增速稳健，海外疫情影响MOR短期盈利，并表对利润形成影响。2019下半年公司筹划收购美国MOR公司85%股权，收购于2020年2底完成交割。剔除并表影响，我们预计梦百合2020Q1内生业务保持双位数增长。MOR为美国西海岸具有较高区域知名度及行业影响力的家居连锁零售商，短期受海外疫情影响，MOR终端销售承压同时费用支出偏刚性，预计有所亏损。中长期看，收购MOR有利于加快梦百合品牌全球化布局，通过自主品牌产品MLILY在其零售终端的覆盖，增强公司自主品牌产品的市场份额，同时实现美国生产基地与销售网络的联动。
　　毛利率同比提升，外延并表致净利率下滑。2020年一季度公司实现毛利率37.68%（+3.6pct.），净利率7.6%（-1.99pct.），受并表影响，净利率较去年同期有所下滑。费用端看，2020Q1公司销售费用率17.67%（+6.22pct.），主要系运杂费和销售渠道费大幅增长所致；加回研发费用后管理费用率7.95%（-0.25pct.）；财务费用率1.04%（-3.93pct.）。
　　外销产能全球化，内销自主品牌线下渠道稳步推进。1）2019年公司外销收入30.87亿元，同比增长22.6%，其中，北美收入19.2亿元（+28.05%），欧洲收入8.5亿元（+5.19%），东亚等其他地区营收3.2亿元（+50.7%）。分产品看，2019年电动床收入4.02亿元（+73.75%），增长结构多元化。2）积极完善产能全球化布局，美国、塞尔维亚等海外产能有序爬坡，在反倾销背景下，行业将加速中小企业出清，公司在全球床垫行业格局中的竞争力进一步增强。3）内销增长动力足。2019年公司内销收入7.04亿元（+36.8%），全年直营门店营收2.09亿元（+217%）；经销门店营收1.64亿元（+362%），自主品牌线下渠道取得良好发展。
　　多渠道布局，积极应对反倾销，短期疫情影响不改公司长期成长性。外销市场看，公司积极推动美国产能建设以应对反倾销；国内市场看，伴随公司线下经销和自营渠道高增长，内销增长动力充足。2020年公司将持续推进经销渠道拓展，看好公司长期成长性。
　　投资建议：公司产能全球化布局，内销渠道拓展提升，我们看好公司中长期发展。我们预期公司2020-2022年销售营收为46.4、56.7、68.4亿元，同比增长21%、22.3%、20.7%，实现归母净利润5、6.4、7.9亿元，同比增长34%、28%、23%，对应EPS为1.47、1.88、2.32元，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨风险、产能释放不及预期风险、反倾销政策风险。