中泰证券-喜临门-603008-品牌业务增长稳健，疫情影响Q1业绩承压-200428

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　　投资要点
　　事件1：喜临门发布2019年报：2019年实现营收48.7亿元，同比增长15.68%；归母净利润3.8亿元，同比增长186.8%；实现扣非归母净利润2.65亿元，同比增长156.5%，非经常损益中非流动资产处置收益0.69亿元；经营性现金流净额4.98亿元，同比增长458%，系加强经营性现金管理所致。单季度看，19Q4单季度实现营收15.2亿，同比增长21.9%；归母净利润0.93亿元，同比增长116%，扣非净利润893万元，同比增长100%。整体靠近业绩预告区间下限。
　　事件2：喜临门发布2020年一季报：2020Q1，公司实现营收7.25亿元，同比下滑13.58%；归母净利润-0.54亿元，同比下滑331%；扣非归母净利润-0.62亿元，同比下滑434%；经营性现金流净额-2.96亿元，同比下滑303%。
　　2019全年盈利能力有所修复，2020Q1利润承压。1）2019年规模效应显现同时原材料成本下行，毛利率向好。2019年公司实现毛利率34.75%（+5.91pct.），净利率8.47%（+18.53pct.）。费用端看，2019年销售费用率16.67%（-5.71pct.）；管理费用率（含研发费用）6.82%（+0.2pct.）；财务费用率1.43%（-0.49pct.）；注重费用精细化投放，广告费用减少，全年盈利能力修复。2）2020Q1毛利率21.61%（-9.64pct.），净利率-7.5%（-10.64pct.），产能利用率偏低及折旧摊销费用偏刚性致毛利承压。2020Q1管理费用率（含研发费用）10.5%（+2.66pct.），主要系人员工资及折旧摊销增加所致。
　　品牌业务稳健增长，影视业务拖累整体利润。1）2019年公司民用家具业务营收43.88亿元，同比增长12.18%，毛利率36.55%（+6.32pct.）；酒店家具业务营收3.38亿元，同比增长62%，毛利率21.84%（-2.73pct.）。2）分品牌看，自主品牌业务表现较好，M&D和夏图良性成长。喜临门品牌业务收入24.3亿元（+22.3%），毛利率49.5%（+5.85pct.）；代加工非品牌业务收入18.2亿元（+3.8%），毛利率17.04%（+5.85pct.）。品牌溢价叠加精细化管理，M&D和夏图利润率大幅提升。米兰映像（M&D和夏图）2019年收入4.72亿元，同比增长25.8%，实现利润6896万元，同比增长60%，净利率达到14.6%（+3.1pct.）。3）影视业务拖累整体利润。晟喜华视全年收入1.25亿元，同比增长70%，毛利率11.26%（-42.9pct.），亏损6201万元。
　　完善产品价格带，开拓分销渠道。2019年，公司合计净增门店233家，其中，喜临门专卖店共2168家（+148家），M&D沙发及Chateau门店合计452家（+85家）。此外，公司进一步推动渠道下沉，拓展分销网点，截止2019年底开拓380家喜眠分销专卖店，并配套专属分销产品贴合低线城市的市场需求。
　　行业赛道佳，期待改革提效。从海外经验看，床垫行业是家居中优质的品牌成长赛道，行业赛道佳。2019年华易可交债已全部换股完毕，控股股东可交债兑付风险化解，换股后，公司大股东华易投资控股权稳定。期待公司进一步深耕渠道管理，改革提效、夯实品牌建设。
　　投资建议：我们预期公司2020-2022年销售收入为53.4、61.5、69.6亿元，同比增长9.7%、15.1%、13.2%，实现归属于母公司净利润3.98、4.71、5.46亿元，同比增长4.5%、18.5%、15.9%，EPS为1.02、1.2、1.4元，“买入”评级。
　　风险提示：地产景气程度下滑风险、疫情影响超预期风险、行业竞争加剧风险