中信证券-兴业银行-601166-2019年年报及2020年一季报点评：守正出奇-200429

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　　公司一方面资产负债表继续优化中，非标压降效果显著，在流动性充裕环境下配置策略更加灵活，量价因素保持平稳，另一方面“商行+投行”的经营模式初见成效，预计未来将继续产生积极的财务贡献。维持“增持”评级。
　　年报业绩增速与业绩快报一致，一季报符合预期。兴业银行2019年归母净利润同比增长8.66%（前三季度累计同比+8.52%），2020年一季度同比增长6.75%。收入个位数增长（Q1同比+5.54%），利息净收入增速平稳，非息收入增速则有所回落；支出端拨备节奏稳定，资产减值损失同比基本持平。
　　资产负债表：总量平稳，结构优化。一季度利息净收入同比+8.46%（2019年+7.66%），得益于资产规模的增长（Q1总资产同比+10.67%），过去三年非标压降效果显著（2019年末非标占比已降至10%），有助未来更灵活的资产摆布。从一季度来看，1）规模：平稳扩张（总资产环比+3.04%），受益央行降准，公司加大了各类资产投放：①同业加大存出和买入返售业务；②贷款积极投放，集中在对公领域③增加交易性金融资产配置。2）息差：管理层在业绩交流会上表示一季度息差保持稳定，得益于成本管控较好，包括存款结构改善（增加低成本结算性存款、压降高成本结构性和协议存款）、低吸同业负债等。
　　财富管理业务发力，手续费净收入增势良好。公司一季度手续费净收入同比增长27.8%，源自财富管理业务的贡献，如代理基金销量同比+258%、代理业务收入同比+58.5%（公司业绩发布会披露）。投资业务方面，投资收益同比增长44%达到118亿，而公允价值损失24.6亿（去年同期收益29.1亿）。
　　疫情对资产质量有所影响，但拨备覆盖水平保持稳定。风险暴露有所增加，一季度不良率环比降2BPs至1.52%，关注率升29BPs至2.07%，判断与疫情影响有关；考虑到公司风险分类严格（如19Q4逾期90+/不良偏离度仅78.65%），我们认为公司资产质量总体可控。风险抵补能力保持稳定，Q1拨备覆盖率环比基本持平（期末198.96%），一季度拨备计提节奏同比基本持平，预计二季度将继续保持积极。
　　风险因素：宏观经济增长速度失速下行；资产质量超预期恶化。
　　投资建议：公司一方面资产负债表继续优化中，非标压降效果显著，在流动性充裕环境下配置策略更加灵活，量价因素保持平稳，另一方面“商行+投行”的经营模式初见成效，预计未来将继续产生积极的财务贡献。维持2020/21年归属母公司普通股股东EPS预测3.29/3.58元，当前股价对应2020年0.62xPB，维持“增持”评级。