民生证券-合盛硅业-603260-一季报点评：需求下行拖累业绩，底部扩产彰显成本优势-200429

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　　一、事件概述
　　2020年一季度公司实现营收18.59亿元，同比下滑23.87%；归母净利润2.49亿元，同比38.01%；归母扣非净利润2.42亿元，同比下滑29.24%。
　　二、分析与判断
　　业绩：工业硅产量下滑+有机硅价格下行
　　业绩下滑主要是疫情影响带来的终端需求下行，Q1工业硅均价小幅上行，有机硅产品价格均下滑。工业硅销售收入9.13亿元，同比下滑39.12%，主要系销量下滑所致，2020Q1工业硅产量12.95万吨，同比下滑17.8%，销量8.39万吨，同比下滑42.68%。有机硅产品中除混炼胶明显下滑外，其余产品产销量均明显提升，110生胶、107胶、混炼胶产品小幅下行，环体硅氧烷下跌19%，气相法白炭黑下滑32.7%。综合毛利率29.68%，同比下行0.98个百分点。
　　业务：底部扩产，云南再扩80万吨产能
　　2019年鄯善硅业年产10万吨硅氧烷及下游深加工项目已进入试生产。2019年12月，公司公告拟在云南昭通建设“水电硅”循环经济项目，包括年产80万吨有机硅单体（含配套80万吨工业硅、50万吨煤制有机原料）及硅氧烷下游深加工项目，其中一期建设40万吨有机硅单体（含配套40万吨工业硅）及下游深加工。
　　行业：需求下行，价格底部，优胜劣汰或将开启
　　截至4月28日，工业硅（441）价格已下行至12000元/吨附近。Q2疫情对国内影响减弱，汽车、建筑等领域硅铝合金有望好转；海外影响逐步显现，Q2出口或将明显下滑。Q2供给端的恢复仍对价格构成压力，当前价格已经处于底部区间，下行空间相对有限，预计将继续底部震荡，部分生产成本较高以及现金流较差的企业或将迎来关停减产。
　　三、投资建议
　　公司是国内最大的工业硅生产企业，工业硅主要业务在新疆，煤电硅一体化带来的原材料、电力成本优势明显。看好公司产能逐步释放带来的市占率提升。预计公司2020-2022年EPS分别为1.22/1.44/1.69元，对应当前股价的PE分别为18/15/13倍。公司当前PE处于上市以来50%分位数附近，PB处于上市以来底部，首次覆盖，给予推荐评级。
　　四、风险提示：
　　供给释放超预期风险，海外订单超预期下滑风险。