华创证券-晨光文具-603899-2020年一季报点评：业绩符合预期，疫情影响传统业务短期下降，线上业务增长迅速-200429

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　　事项：
　　公司发布2020年一季报。2020Q1年公司实现营业收入20.84亿元，同比-11.55%；实现归母净利润2.3亿元，同比-10.95%；实现扣非后归母净利润1.74亿元，同比-25.21%。
　　评论：
　　受新冠疫情影响，传统核心业务收入短期承压下降。在疫情影响下，公司传统核心业务销量及营收有所下滑，其中书写工具实现营业收入4.3亿元，同比下降23.8%，产量及销量较同期分别下降43%及26%；学生文具实现营业收入5.4亿元，同比下降9%，产量及销量较同期分别下降22%及9%；办公文具（不含晨光科力普）实现营业收入5亿元，同比下降5.8%，产量及销量较同期分别下降10%及7%；其他产品实现营业收入4500万元，同比下降13.2%。疫情影响下企业复工及学校开学推迟对公司各产品销量产生负面冲击导致需求延后，预计未来伴随企业复产复工及学校稳步推进开学规划，公司各产品销量及营收将稳步回升。
　　零售大店加速发展，晨光科技增幅较大。1）2020Q1公司零售大店净增加3家，其中晨光生活馆/九木杂物社净增加-8/11家，截至报告期末，公司在全国拥有383家零售大店，其中晨光生活馆111家，九木杂物社272家（直营163家，加盟109家）。报告期晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入9500万元，同比下降13.6%。2）受疫情影响科力普业务办公直销产品实现营业收入5.6亿元，同比下降9.6%。3）公司在疫情期间积极转变营销思路，坚持全渠道战略完善线上产品阵营及推广，2020Q1公司晨光科技实现营业收入9300万元，同比增长37%。
　　总体毛利率同比提升，净利率基本平稳。公司2020Q1毛利率水平27.92%，同比+1.48pct。其中书写工具/学生文具/办公文具/办公直销产品/其他产品毛利率同比+3.7pct/-1.1pct/-0.5pct/+1.6pct/-0.4pct。报告期公司期间费用率（含研发费用）为18.02%，同比+2.84pct，其中销售费用率10.73%，同比+1.21pct；管理费用率5.57%，同比+1.17pct；财务费用率-0.42%，同比-0.41%，主要系报告期获取的利息收入较去年同期有所增长；研发费用率2.14%，同比+0.86pct，主要系传统核心业务研发方面持续投入，科力普新增IT系统研发投入以及并购安硕文教研发费用。2020Q1净利率水平10.35%，同比-0.76pct。
　　新老业务全面开花，维持“强推”评级。公司持续推进渠道优化升级，渠道管理精细化，截至报告期末，公司在全国拥有35家一级合作伙伴、近1200个城市的二、三级合作伙伴，零售终端超过8.2万家。我们维持公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润为13.47、17.23、22.05亿元，对应当前市值PE为37、29、23倍，考虑到公司传统业务壁垒强，盈利能力持续增长，科力普业务扩张迅速，零售大店渐入佳境，线上业务发展良好，为公司带来新增长点。给予公司2020年45xPE，上调对应目标价至66元，维持“强推”评级。
　　风险提示：宏观下行消费不振，文具行业格局发生重大变化。