方正证券-中信证券-600030-衍生品持续扩容驱动投资收益逆势增长-200428

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　　事件：
　　公司2020年4月28日发布一季报，2020Q1实现归母净利润40.76亿元（YoY-4%），营业收入129亿元（YoY+22%），EPS 0.32元/股，ROE 2.38%，经调整杠杆率3.07倍。分业务来看，2020Q1公司经纪业务、投行业务、资管业务、投资业务、信用业务分别实现营业收入27亿元（YoY+37%）、9亿元（YoY-10%）、16亿元（YoY+25%）、57亿元（YoY+12%）、3亿元（YoY-40%），占营收比重分别为21%（YoY+2pct）、7%（YoY-2pct）、13%（YoY+0.3pct）、45%（YoY-2pct）、2%（YoY-3pct）。
　　点评：
　　信用减值计提拖累净利润增速。公司2020Q1营收实现129亿元（YoY+22%），稳步增长，实现净利润42亿元（YoY-3%），负增长主要归因于信用减值损失与其他业务成本的增加。其中，信用减值损失单季度计提13.15亿元，主要受A股资本市场下跌带来的股票质押风险因素影响，随着疫情缓和与A股企稳，信用减值损失有望缩减。
　　投行业务优势稳固。公司2020Q1实现投行业务收入8.91亿元（YoY-10%），下滑主要为投行业务受疫情影响现场工作受限，但公司投行业务行业领先地位稳固，后期随着疫情缓和，叠加下半年创业板注册制改革推行的利好因素，公司项目储备优质，预计投行业务全年依旧实现正增长。根据Wind统计，2020Q1公司IPO承销规模78亿元（YoY+47%），排名行业第三；再融资承销规模695亿元，排名行业第一，行业占比32%，头部效应显著；债券承销规模2597亿元（YoY+51%），排名市场第二。
　　衍生品持续扩容驱动投资收益逆势增长。行业2020Q1投资收益292亿元（YoY-43%），受疫情与全球资本市场的剧烈波动影响成为一季度拖累券商业绩的主要因素。公司在衍生品交易上的持续扩容，2020Q1公司衍生金融负债242亿元（YoY+73%），衍生金融资产212亿元（YoY+188%），帮助公司对冲市场风险，实现投资收益逆势正增长。2020Q1公司投资业务收入57亿元（YoY+12%），行业占比大幅提升至20%（YoY+9.6pct），公司自营已经逐渐向非方向性投资转变，未来有望持续贡献增量利润。
　　财富管理转型带来客户资产规模提升。公司持续推进财富管理转型，客户规模持续提升，截至2020一季度末，代理买卖证券款1833亿元（YoY+49%），提升明显。2020Q1市场交投依旧活跃，一季度日均股基成交量维持在9000亿元，公司经纪业务在去年同期低基数的情况下实现高增长，2020Q1公司经纪业务实现营业收入27亿元（YoY+37%），行业占比9%（YoY+0.3pct），稳步增长。
　　创业板注册制推行，龙头券商更受益。4月27日深改委《创业板改革并试点注册制总体实施方案》审议通过，创业板注册制改革大幕正式拉开，注册制下，券商回归资本市场中介本源，头部券商在调配资金流向效率、创新融资产品创设、定价权、服务多元化上更具优势，中信证券凭借着在大投行业务能力上的优势有望在未来不断受益于政策红利的释放。同时公司在衍生品、FICC等资金型业务上较早布局，券商差异化监管下公司有望持续输出自己的资本优势，在投资交易业务上做大做强。当前公司预测估值P/B 2020、2021年分别为1.65、1.58，维持“推荐”评级。
　　风险提示：资本市场改革力度不及预期、疫情情况反复、市场大幅波动交投情绪反复