华泰证券-三一重工-600031-下游需求回升，Q2业绩有望反弹-200429

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　　下游需求回升，Q2业绩有望反弹
　　公司发布20Q1季报，Q1实现营收173亿元/yoy-18.9%，归母净利21.9亿元/yoy-31.9%，扣非后19.5亿元/yoy-37.3%。疫情影响下游开工及投资，设备需求推迟。4月及5月行业销量预期乐观，公司Q2业绩表现有望反弹。维持盈利预测，预计20-22年EPS为1.55/1.81/1.93元，PE为12.7/10.9/10.3x，“买入”评级。
　　国内疫情影响逐步减弱，基建回升有助于行业平稳发展
　　疫情影响工程机械下游行业开工及投资，20Q1基建投资同比下滑16.4%，地产投资同比下滑7.7%（国家统计局）。工程机械主要品种销量下滑，20Q1挖掘机销量同比下滑8.2%，汽车起重机下滑12.5%（工程机械行业协会数据）。从下游开工恢复进度、主机厂与上游零部件排产情况来看，我们对4月及5月工程机械国内销量保持乐观预期。基建投资有望回升，利好工程机械行业平稳发展。公司主要产品竞争力持续增强，市场份额提升，Q2及全年收入增速有望高于行业整体水平。
　　净利率小幅波动，产品结构变化，研发投入加大
　　20Q1公司净利率为12.8%，同比下滑2.8 pct。毛利率同比下滑2.55 pct，主要是因为产品结构变化（小吨位产品占比上升），以及销售运费调入营业成本（执行新的会计准则，参考2019年数据，销售运费影响约为0.8 pct）。期间费用率同比上升1.45 pct，其中销售与管理费用控制良好；公司加大对工程机械产品创新与关键零部件投入，研发费用率同比上升1.1 pct；汇率波动导致汇兑损失。
　　经营现金流承压，财务结构依然稳健
　　20Q1公司经营现金流为-8.95亿元，自16Q2以来首次出现单季度净流出。考虑到疫情影响，公司加大对经销商与客户支持，销售收到现金占收入比例下滑1.7 pct，应收账款周转天数延长（125天/yoy+30%），存货周转率放缓（0.84次/yoy-36%）。公司财务结构稳健，截至20Q1末，资产负债率为51.3%/yoy-1.2 pct。
　　看好公司长期发展潜力，维持“买入”评级
　　我们认为，2020年工程机械行业有望实现平稳发展，龙头公司优势显著。预计2020-22年归母净利润为131/153/163亿元，EPS为1.55/1.81/1.93元，PE为12.7/10.9/10.3x。同行业国内公司2020年PE均值为10.9x，海外龙头CAT与小松PE均值为16.3x。公司拥有宽广护城河，竞争优势扩大，相比国内同行有望享受更高估值溢价，未来有望对标海外龙头。维持2020年PE估值13~14倍，对应目标价20.21~21.77元，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情控制进度不及预期；国内经济下行超预期；基建投资增速未如期提升；地产投资持续收窄；行业竞争环境恶化；新产品市场拓展不顺利；应收账款减值损失对当期净利润的影响。