华泰证券-先导智能-300450-业绩增速放缓，聚焦主业谋转型-200429

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　　业绩增速放缓，聚焦主业，谋求转型
　　公司发布2019年报及20Q1季报，2019年营收46.84亿元/yoy+20.4%，归母净利7.66亿元/yoy+3.1%，归母净利略高于此前快报数据（7.48亿元）；20Q1营收8.66亿元/yoy+2.7%，归母净利0.94亿元/yoy-51.4%，归母净利接近此前预告下限（0.87~1.26亿元）。收入增长放缓，盈利能力承压，新能源产业链景气低迷影响订单交付节奏。剥离非主业资产，谋求转型整体解决方案提供商。维持20/21年盈利预测，引入22年预测，预计20-22年EPS为1.19/1.34/1.55元，PE为29.9/26.7/23.0x，“增持”评级。
　　收入增长放缓，下游景气低迷影响交付节奏
　　2019年公司整体收入增长20.4%，其中锂电设备收入38.1亿元/yoy+10.7%，均为2014年以来的最低水平。我们对公司2020年收入增速预期谨慎，主要考虑到：1）国内新能源车及动力电池需求尚未回暖，海外疫情扩大对新能源产业链的影响正逐步显现，电池企业扩产将更为谨慎，设备订单交付放缓；2）如果疫情持续超预期，部分二三线电池企业可能缩减扩产规模甚至取消扩产计划。20Q1末公司在手订单含税金额为54.42亿元，在手订单交付节奏将取决于下游需求回暖程度。
　　盈利能力承压，产业链降本增效向设备端传导
　　20Q1公司毛利率为36.5%/yoy -8.9 pct，净利率为10.9%/yoy -12.1 pct，我们认为，短期内公司盈利能力将继续承压，主要原因有三点：1）动力电池产业链整体毛利率下滑，降本增效的需求从下游向上游传导，我们认为，未来2-3年设备降价趋势仍将延续；2）行业景气度下降造成应收账款与存货积压，导致设备企业减值损失增加，2019年及20Q1公司减值损失比例分别为3.7%和2.1%；3）公司向整体解决方案提供商转型，保持较高的研发投入强度，2019年及20Q1研发费用率分别为11.4%和15.8%。
　　业务布局调整，整体解决方案接受度尚待检验
　　公司拟定增25亿元，其中17.5亿元用于锂电设备产能扩建、投入锂电行业工业互联网及整体解决方案研发，同时拟剥离3C、激光精密、燃料电池相关资产。公司业务将更聚焦于锂电设备，核心产品具有竞争优势。但出于对电池生产技术保密性要求，头部客户更希望把握产线数字化主导权，公司整体解决方案的接受度尚待检验。
　　维持20/21年盈利预测，引入22年预测，“增持”评级
　　我们预计公司2020-22年营业收入分别为54.5/62.4/72.0亿元，归母净利分别为10.5/11.8/13.6亿元，对应EPS为1.19/1.34/1.55元，PE为29.9/26.7/23.0x。可比公司20年PE均值为29.9x（Wind一致预期），产业链需求低迷，公司作为锂电设备龙头，有望保持一定的估值溢价，维持公司20年PE估值32~34x及目标价38.11~40.49元。维持“增持”评级。
　　风险提示：全球疫情影响超预期；动力电池扩产不及预期；订单验收进度严重滞后；减值损失大幅上升；限售股解禁造成股价波动。