兴业证券-中公教育-002607-Q1受疫情影响收入确认减少，市场景气度提升，预收款保持较好增长趋势-200429

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　　投资要点
　　事件：公司公告20Q1营收12.3亿元/-6.22%，归母净利润1.16亿元/+9.52%，扣非后归母净利润7,769万元/-27.83%，非经常性损益主要来自委托他人投资或管理资产的损益3,011万元，经营活动净现金流25.64亿元/+5.84%，主要来自现金收款增长。
　　点评：
　　20Q1因疫情影响部分收入确认延后拖累业绩增长，但收款情况良好，随着线下业务逐步恢复，预计Q2增长可期。受疫情影响，2/3月份线下授课无法大规模开展，另外部分招录和考试推迟（今年3月教师资格证考试推迟至下半年一并组织、各地省考延后），由于公司收入确认条件限制，培训收款收入确认延后（19年末预收款较18年末组织37.2%），导致收入出现下滑，从Q1预收款（科目调整为“合同负债”）来看，同比增加12.38亿元/+29.25%，较19年末增加29.14亿元/+113.94%，在线下业务开展受限条件仍实行快速增长，随着各地高校毕业班陆续开学，相关招录和考试开展，线下培训业务逐步恢复及网点开拓，预计Q2业绩和收款增长可期。
　　师资快速扩张拉低了毛利率、削减费用支出但不及收入下降幅度，费用率小幅增长。截止19年末公司公司授课师资同比增长43%，虽然一季度线下开办费及课时费同比减少，但师资大幅增长仍使得毛利率下降0.6pp，削减了市场活动支出及总部管理费用，但不及收入下降幅度，销售、管理、研发费用率分别同增0.15pp/0.15pp/0.22pp，另外公司因收购、金融政策支持及应对开课时间不确定性提前提前储备资金，短期借款较年初增加8.5亿达37.2亿元，使得财务费用率增加1.6pp，综合三方面因素，扣非业绩下滑幅度较大。
　　今年高校毕业生再创新高，稳就业下招录、升学市场景气度提升。根据国家人社部预计2020年高校毕业生毕业生规模创新高达874万人，同比增加40万人，在今年疫情影响下，稳就业重要性再次提升，20年国考、考研招录人数均同比有较大幅度提升，及目前公布各地公务员和事业单位均呈现增长态势，预计今年招录、升学市场景气度提升，同时招录名额增加能够有效提升通过率，拉低退费率。
　　公司核心主业优势显著，渠道快速扩张，产品矩阵不断延伸，需求群体稳定，长期增长可期。公司在公务员、事业单位序列依托多年积累优势显著，向教师、考研延伸取得显著成效，依托渠道快速扩张获得更大市场份额，产品矩阵不断延伸，中长期受益于经济结构转型、高校人才持续扩张及城镇化不断推进，带动职教市场蓬勃发展，同时，在就业竞争加剧、学员支付能力提升、头部公司定价能力提升多重因素影响下，参培率和客单价预计将有持续提升的空间，长期增长可期。
　　盈利预测及投资评级：Q1受疫情影响线下授课、相关招录和考试延后影响，收入确认较少出现下滑，但收款情况保持良好趋势，预计随着各地复课、招录及考试开展，线下业务逐步恢复Q2增长可期；20年稳就业背景下，招录显著回暖，考研招录人数大幅提升，今年面临较好的市场环境；中长期来看，我们认为高校学生规模在入学率提升背景下较长时间保持高位水平，参培需求预计将稳步提升，公司依托教研、授课、产品、渠道、管理等方面优势，行业地位不断提升，有望持续获取超出行业增速；同时，在需求端，随着产业结构调整及对学历要求提升，招录类需求预计保持平稳增长，而职业技能提升需求预计保持旺盛态势；小幅下修20年盈利预测，预计公司20-22年EPS分别为0.40、0.55、0.72元/股，4月28日收盘价对应PE分别为61/45/34倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧、参培率及客单价提升不及预期、新业务拓展不及预期、线上增速不达预期、招录培训下沉速度放缓、教育行业政策风险及其他行业系统性风险等。