华泰证券-大秦铁路-601006-年报符合预期，拟发行可转债-200429

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　　2019年，收入同比增加2%，归母净利降低6%，年报符合预期
　　4月28日，公司发布2019年报：1）收入同比增长2.01%，归母净利降低6.02%；2）业绩较我们预测低2%。公司发布2020年一季报：1）收入同比降低18.09%，归母净利降低35.83%至25.7亿元；2）业绩高于我们预测11%。我们认为，年报盈利下降主要因为电煤需求疲弱、蒙冀线抢量；一季报盈利下降主要因为疫情影响、进口煤增加。公司拟按52.2%分红率派发2019年度股息，对应股息率7.1%（2020/4/28）。我们预计2020/21/22年EPS为0.81/0.88/0.86元，目标价7.7-8.1元，维持“增持”评级。
　　因水电挤压与运输通道竞争加剧，大秦线2019年运量小幅下降
　　2019年，大秦线实现货运量4.31亿吨，同比减少4.5%；日均运量118万吨，低于满载运量5.6%。水电偏丰挤压电煤需求，2019年全国火电发电量同比仅增加1.9%，而水电增长4.8%；大秦线主要目的地为东南沿海，沿海六大电厂的煤炭日耗量同比下降2.7%。全国原煤产量同比增加4.2%，其中山西、陕西、内蒙古煤炭产量同比6.1%、1.7%、8.5%，“西煤东运”的需求小幅提升。但在竞争结构方面，2019年进口煤同比增加6.6%，加剧在东南沿海的竞争；蒙冀线快速增加运力并降低运价，分流内蒙古货源。
　　受疫情冲击沿海用电需求疲弱，大秦线1Q20运量大幅下降
　　2020年一季度，大秦线完成货运量8733万吨，同比下降20.4%，日均运量96万吨。同期，全国铁路货物发送量同比提高1.7%，与大秦线的表现存在差异。沿海用煤需求不足与进口煤增加是差异产生的主要原因。1Q20，六大电厂日均耗煤量同比降低17.3%；全国进口煤炭9578万吨，同比增长28.4%。展望2-4Q，我们预计，随着海外疫情逐步得到控制，商品补库存需求可能带动东南沿海的电煤需求，大秦线的货运量有望环比好转。
　　拟发行320亿元可转债，收购大股东土地和铁路资产
　　公司拟发行不超过320亿元A股可转债，债券期限6年。公司目前股价低于1倍PB，假设初始转股价格为7.66元（2019年末的每股净资产），若320亿元可转债全部转股，对总股本的摊薄比例约为28%。公司计划将募集资金用于收购大股东太原局集团公司持有9162万平方米土地使用权（对价283亿元）及其持有的西南环铁路公司51%股权（对价40亿元）。计划收购的土地目前由公司租赁使用，2019年租金为3.81亿元。西南环铁路公司通车时间较短，2019年亏损约1825万元。
　　因高股息具有吸引力，维持“增持”评级
　　我们预计，2020/21/22年大秦线运量为4.08/4.35/4.35亿吨，公司归母净利为120/131/128亿元（前次预测2020/21年122/129亿元）。因计划发行可转债，公司提出2020/21/22年规划，即每股股息不低于0.48元，对应股息率7.1%（2020/4/28）。公司历史PE中枢为10x，我们基于9.5-10.0x2020PE不变，调整目标价至7.7-8.1元（前值7.8-8.2元）。维持增持评级。
　　风险提示：经济快速下行，蒙冀和瓦日铁路运能加速释放，公路治超放松。