国盛证券-玉禾田-300815-盈利下滑，期待未来业绩释放-211027

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2021前三季度业绩下滑。

公司2021年前三季度累计营收35.7亿元，同比增长13.3%；2021Q1-3实现累计归母净利润4.2亿元，同比下降19.8%。

其中，公司单三季度营收11.7亿元，同增7.0%；单三季度归母净利1.1亿元，同减39.8%；业绩下滑主要原因是新增订单不及预期。

毛、净利率下降，经营现金流改善。

公司2021年前三季度毛利率24.1%（-6.4pct），净利率12.9%（-5.3pct），盈利能力同比下降，主要原因包括相较于去年同期，疫情政策优惠取消、市场竞争加剧等。

同时，公司2021年前三季度期间费用率升至8.1%（+0.5pct），其中销售费用率0.8%（+0.2pct）、管理费用率6.2%（+0.2ct）、财务费用率1.1%（+0.1pct）。

公司前三季度经营性现金流净额3.7亿元，YoY为19.6%。

环卫市场化推进，公司积极开拓市场。

环卫市场化率持续提升带动环卫市场化放量，城市道路清扫面积、垃圾清运量有望保持5%-6%的增速，我们预计2020年环卫市场化空间将近2000亿，且环卫一体化趋势下龙头受益。

公司2021H1新签合同总金额13.2亿元，截至2021H1末，环服在手合同总额350.1亿元，待执行合同额253.3亿元。

期待未来业绩释放。

经验、管理、资本铸就实力，市场化竞争力强。

①玉禾田扎根行业23年，在环卫市场化浪潮的初期就已经获得了一席之地，打磨出自身较强的运营管理能力，深耕细作下环卫业务毛利率、ROE等盈利指标高于其他竞争对手，近年来人均创收稳步提升，领先的信息化水平助力精细化运营；②品牌美誉度高，市场化竞争力强，拿单量一直保持行业领先地位，为业绩快速增长提供动能。

③玉禾田成功上市，强化了品牌力及资本实力，公司上市之后可以通过收购兼并扩大版图，在环卫优质赛道上整合潜力大。

④拟向92名激励对象授予276.8万股限制性股票，首次授予的限制性股票的营业收入增长率目标值分别不低于20%/40%/60%，对应2021-2023年复合增速17%，彰显发展信心、健全长效激励机制。

投资建议。

环卫行业市场化改革推动行业发展，属于高景气、轻资产赛道。

玉禾田作为龙头之一，深耕行业多年，管理运营能力强（毛利率、ROE等盈利指标领先于业内），品牌美誉度高，拿单能力属行业前列。

此外，随着环卫智能化、一体化发展，公司的管理、资金优势望逐步显现，不断提高其市场份额。

我们预计2021-2023年归母净利润5.5亿/6.8亿/8.0亿元，EPS2.0/2.5/2.9元/股，对应PE15.8/12.8/10.9X，维持“买入”评级。

风险提示：环卫市场化不及预期、环卫服务竞争加剧等。