东吴证券-尚品宅配-300616-一季度低点已过，看好二季度业绩修复-200428

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　　投资要点
　　公司发布2020年一季报：期内公司实现营收6.69亿（同比-47.46%），归母净利润-1.56亿（19年Q1亏损0.23亿），扣非归母利润-1.68亿（19年Q1亏损0.37亿），其中非经常性损益金额为0.12亿元。Q1期间受疫情影响线下客流锐减，叠加公司直营收入占比较高（收入确认较经销模式相对更晚，且直营门店费用较高），公司业绩承压。
　　线上引流成效突出+服务模式创新，看好Q2业绩快速恢复：疫情期间，尽管线下门店业务开展困难，公司积极探索“线上门店”新模式，将客户沟通、量尺、方案设计等环节线上化，极大缩短售前服务周期，同时把握MCN趋势及短视频免费流量，“直播+IP”引流获客成效显著：20Q1线上获取的量尺机会数已经同比持平，且线上带来的实际量尺数同比增长20%、量尺成本同比下降27%；其中3月份实际量尺数同比增长46%、量尺成本同比下降36%。此外，公司推进“科技大基建”，打造全国各地区、各楼盘的各种房型设计案例等大型数据库（目前已有17万户），提升设计效率和方案质量，解放设计师产能。综合来看，公司在线上渠道布局超前、Q1收获较多量尺，预计4月以来接单已经快速恢复，看好Q2快速修复。
　　整装云发展势头良好，二代全屋定制稳步推进：20Q1公司整装业务持续开拓，期内整装云会员数量保持增长，且由于整装云业务主辅材销售主要面向家装公司等小B需求，预计整装业务下滑幅度小于整体。展望20年，伴随整装云会员活跃度提升、单会员下单金额增长，仍然看好整装云业务高增。同时，公司于19H1切入第二代全屋定制智能家居，突破现有全屋定制家具及配套，增加全案设计服务能力和装修主材辅材，为消费者提供真正的一站式装修服务，截止19年底已有64家公司加盟，有望于20年发力。
　　疫情拖累各项财务指标表现：期内毛利率同比减少7.34pct至34.25%。期间费用率同增21.10pct至65.30%，其中销售费用率同增15.99pct至50.67%，主要系疫情期间给予加盟商补贴及利用线上直播引流获客所致；管理+研发费用率同增5.59pct至15.14%，其中研发费用0.33亿元（去年同期0.31亿元），系公司为开展“新模式”、“科技大基建”的投入支持；财务费用率同减0.48pct至-0.51%。受疫情影响库存积压，截至期末账上存货同增2.88亿至8.83亿；经营性现金流净额-10.74亿（19Q1为-6.01亿）。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22年实现营收76.02/85.17/ 95.8亿，同比增长4.7%/12.0%/12.5%，归母净利5.44/6.11/6.89亿，同比增长3.0%/12.3%/12.7%，当前股价对应20-22年PE分别24.6X/21.9X/19.44X，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产调控超预期，渠道拓展不达预期