华创证券-普莱柯-603566-2019年报&2020年一季报点评：一季度业绩高增，研发持续发力后劲强-200429

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　　事项：
　　公司发布2019年年报&2020年1季报：2019年实现营业收入6.63亿元，同比增9.07%，实现归母净利润1.09亿元，同比降19.44%；2020Q1实现营业收入1.93亿元，同比增31.12%；实现归母净利润0.59亿元，同比增311.98%。
　　评论：
　　2019年平稳过渡，2020Q1多板块齐发力。2019年公司实现营收6.63亿元，同比增9.07%，其中2019Q4实现营收1.92亿元，同比增8.56%。分业务板块来看，2019年猪用疫苗实现销售收入1亿元，同比下降46.91%，毛利率78.01%，同比降3.14个pct。猪苗业务大幅下滑主因非瘟疫情冲击，下游需求滑坡所致；禽用疫苗及抗体业务实现销售收入3.08亿元，同比大增44.02%，毛利率56.34%，同比降2.25个pct，禽苗收入高增主因猪肉产量下滑带动对禽肉及蛋类的替代性需求，禽用疫苗迎来高景气；化学药品业务实现销售收入2.20亿元，同比增32.12%，毛利率+0.23个pct至57.55%。在养殖行业受到非瘟持续扩散影响下，公司依托禽苗&化药业务保持稳健增长、实现平稳过渡。2020Q1公司实现营收1.93亿元，同比增31.12%，创历史新高且连续3个季度实现正增长，具体来看各业务板块均录得不同程度正增长，其中，猪用疫苗实现销售收入3786.5万元，同比增17.64%；禽用疫苗及抗体实现销售收入8491.6万元，同比大增53.96%；化学药品实现销售收入6145.0万元，同比增10.59%，技术许可或转让业务实现收入612万元，同比增加372万元。
　　2020Q1业绩大增，综合费用率显著下降。2019年公司实现归母净利润1.09亿元，同比降19.44%，毛利率61.15%，同降5.92个pct，费用端来看，综合费用率48.09%，同增2.42个pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为24.82%/10.43%/-0.85%/13.69%，分别+0.63/+0.13/+0.05/+1.61个pct，研发费用率大幅增加主因技术合作费用及人员人工费用增加所致，综上，净利率为16.47%，同降5.83个pct。2020Q1公司实现归母净利润0.59亿元，同比大增311.98%，并创下2016Q4以来高点，毛利率64.31%，同降1.51个pct，费用端来看，综合费用率33.26%，同比大降24.62个pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为17.04%/7.97%/-0.47%/8.72%，分别-10.01/-2.06/+0.54/-13.09个pct，费用端显著改善带动净利率同增20.96个pct至30.75%。
　　内生+外延，产品布局愈加完备，研发持续发力后劲十足。报告期内，公司通过并购全资持股原南京梅里亚，获得禽流感强免疫苗生产资质，合资公司中普生物猪用口蹄疫OA二价苗顺利拿到产品批文，2020年工作重心聚焦工艺升级以及P3车间改造，预计会顺利在2020Q3完成验收及认证工作，两大强制免疫单品有望成为公司业绩增长强力引擎。报告期内，公司研发成果持续转化，获得包括猪伪狂犬灭活苗（变异株）在内的8项新兽药证书，鸡新支流法腺五联灭活苗等新型基因工程多联苗在内的项目拿到临床试验批件。新蓝海宠物领域也获多项研发进展。我们认为，公司在猪、禽、宠物等领域多项产品研发稳步推进，从进展上看，中长期有望陆续拿到生产资质，实现成果转化，积极贡献业绩。此外，公司前瞻布局P3实验室建设规划，后续若顺利建成，则有望强化公司在行业内的科技创新优势，巩固、提升公司核心竞争力。
　　盈利预测、估值及投资评级。公司持续回购股份拟用于员工持股或股权激励，同时营销体系全面升级创新，2019年集团客户销售占比同增30%。我们认为，后续公司有望持续释放管理与经营活力，加快实现研发变现节奏，考虑后续经营节奏，略微调整2020-2021年业绩预测，预计实现归母净利润1.69/2.27（前值1.71/2.34）亿元，对应EPS为0.52/0.71元/股，对应PE为38/28倍，给予2020年45-50倍PE，对应目标价区间23.4-26.1元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：下游产能恢复不及预期，研发进程受阻，市场竞争加剧。